投资又“躺枪”了。日前，有美国学者在接受媒体采访时表示，“中国经济最大问题是投资率太高。”

　　近年来，在分析中国经济增速放缓的原因时，总有一些观点将矛头指向作为“三驾马车”之一的投资，抛出了诸如“中国投资率过高在自掘陷阱”、“过高的投资率是引发产能过剩和债务风险的‘罪魁祸首’”等言论，核心要点就是中国的投资率过高，并已成为制约整个经济的症结所在。

　　而另一方面，许多专业人士发声认为，“投资增速下降是经济下行承压主因。”加大投资才能实现稳增长的目标。

　　中国的投资究竟是多了还是少了？

高强度投资可持续到2030年

　　先来看看统计数据。改革开放以来，我国的投资率长年保持在35%～40%左右，在2008年之后甚至一度接近50%。

　　与之相对应，根据国家发改委投资研究所对全球不同区域的82个国家和地区1971～2003年间的投资率的分析，世界平均投资率为23.7%。其中，发达国家的投资率通常低于平均水平，如美国的投资率常年稳定在15%左右。

　　这个数字有可斟酌之处，不少经济学家所做的研究表明，由于中国GDP统计口径和统计方法与其他国家有差异，投资统计存在大量重复计算，因此“投资过高”的现象并没有想象中严重。曾有人做过测算，中国近年的真实投资率在35%左右，远低于官方公布的接近50%的水平。

　　当然，即便如此，这一数字似乎依然明显高于世界平均水平，不过这就能证明中国的高投资是不合理的吗？

　　判断投资是否过热，不能脱离国情和发展阶段而只做数字比较。倘若仔细审视中国经济发展的基础、所处的发展阶段和投资项目的实际情况，就会发现中国“高投资率”的合理性甚至优越性。

　　有专家强调，中国是在极端落后的基础上开始工业化的，极端落后的基础对中国制造业和中国经济发展影响之长久，超出许多人的想象，而要彻底改变这一现状，必须开展持续的大规模投资。

　　时至今日，我国的工业化进程仍在推进之中，而且与大多数发展中国家和世界平均水平相比，我国第二产业在GDP中比重较高，考虑到这一结构性特点以及未来新型城镇化和新型工业化发展目标，保持较高的投资率将是长期的。

　　回顾历史不难发现，类似的“高投资”现象并非中国独有，而是许多经济体在高速发展阶段的共同特征。例如，

• 日本和韩国的投资率曾经连续几十年保持在较高的水平。1946～2003年，日本年平均投资率为30.7%。1965～1973年是日本经济发展最快的时期，年均投资率更高达36.2%。

• 韩国的投资率在经济发展高峰时接近40%。

• 作为新兴的工业化国家，新加坡在经济腾飞时期的投资率也呈现出快速上升的趋势。上世纪60年代，其投资率还徘徊在28%以下，而到了上世纪70年代就已经提升到40%以上，上世纪80年代仍高达35%。

　　“钱纳里模型”是国际上通用的分析投资率与经济增长之间动态相关性的重要模型，其做了一个经典的刻画：在各国工业化过程中以及与工业化相伴随的城市化进程中，投资率都会呈现一个从低到高，再从高到低并趋于稳定的“马鞍形”变化轨迹。

　　据此，有学者选择了17个已步入后工业化阶段的发达经济体进行测算，发现如果按1964年美元不变价计算，在人均GDP达到2400美元之后，这些经济体的投资率才达到由上升转为下降的转折点，其中美国的投资率转折点更是高达4940美元。

　　具体到中国，如果按1964年美元不变价计算，2020年人均GDP约为1242.1美元，2030年约为2425.3美元。对照上述发达经济体的经验，这意味着2030年之前，中国投资率到达由升转降转折点的可能性不大。

东方价值观提供投资底气

　　判断投资是否过热，还取决于储蓄率的高低。没有储蓄率做支撑，低投资也不可取；相反，如果有储蓄率支持，再高的投资率也不可怕。有的国家投资率大于储蓄率，就需要负债投资；而负债总是要偿还的，只有在本国储蓄范围内进行投资，才不会因国际金融市场变化引发债务危机，才有利于经济的持续稳定增长，也可以避免经济主权的丧失。

　　在过去的几十年里，部分拉美国家、东南亚国家和非洲国家都出现了严重的债务危机，导致国家陷入债务泥潭不能自拔，与中国的重大区别就在于这些国家储蓄率太低，或是投资率超出了储蓄率所致。

　　受益于久远的文化传统，中国在相当长一段时期内一直是全球储蓄率最高的国家之一。据国际货币基金组织公布的数据显示，中国的储蓄率从20世纪70年代至今一直位居世界前列，上世纪90年代初为35%以上；到2005年之后，更是高达50%左右，而全球平均储蓄率仅为19.7%。

　　萨缪尔森在其《经济学》中指出，“当一国储蓄较多时，其资本存量就会迅速增长，从而使潜在产出能力迅速提高。而当一国的储蓄率较低时，它的设备和工厂就会变得陈旧，基础设施就会开始变得破旧不堪。”

　　当然，萨缪尔森眼中的储蓄之所以如此关键，事实上有一个前提条件，即是否将储蓄变为投资。经济学家曼昆对15个国家经济增长率和投资率的研究表明：“增长与投资之间是相关的，把GDP中相当大的部分用于投资的国家往往有高的增长率，把GDP中一小部分用于投资的国家往往增长率也低。”

　　从此角度来说，作为全球储蓄率最高的国家之一，保持较高的投资率对中国而言不仅是一种可能，更是一种合理的“必需”。

　　甚至可以认为，有庞大的储蓄而不投入自身发展，本身即是严重的资本浪费，甚至可能因全球金融市场打通而“为他人作嫁衣”。

建立中国“投资标准”

　　判断投资是否过热，还要看投资回报率的高低。换言之，只要能有合适的回报，那投资其实是“多多益善”。

　　对此，国家信息中心首席经济师范剑平的观点颇有代表性。他认为，中国在改革开放之后之所以能创造一个长期高速增长的“奇迹”，一个有利因素表现为中国拥有比其他国家更高的投资回报率，从而吸引了国内外投资者踊跃投资。

　　他谈到，1992年邓小平同志南方讲话及改革开放政策调整一度曾经使中国的投资回报率1993年达到15.67％的高水平。2001年中国正式加入世界贸易组织后，2000～2008年中国投资回报率稳定在8％～10％。

　　他因此强调，高投资回报率与高投资率并存是中国经济高速增长的优点，对这个优点不要妄自菲薄。照搬国外结构作比较，盲目否定我国高投资率是不可取的。

　　总之，投资过热涉及的因素方方面面，衡量标准也不是唯一的，而且标准也不是一成不变的。投资“过热”还是“不过热”不应该仅仅依据投资率这一项指标来进行判断。对中国而言，设置符合经济发展阶段和本国国情的科学合理的投资判定指标是非常必要的。只有在同一个标准，同一个平台上，才能进行严格、充分的论证和分析，才能找到衡量投资是否过热的标尺。

　　现实中，一些人对中国高投资率忧心忡忡的理由之一是大量投资造成了产能过剩。不可否认，当前的产能过剩的确与投资有直接的关系，但其背后的逻辑关系却并非“投资率高导致产能过剩”这般简单。

　　一方面，高投资率是中国经济长期存在的特征之一，但严重的产能过剩却仅仅是近几年才出现的，这意味着在投资之外，一定还存在着其他原因。这其中，最不容忽视的一点便是国际经济危机所导致的全球性的需求萎缩。有产出却没有市场，产能过剩自然不可避免。

　　事实上，在市场经济条件下，商业周期是不可避免的，经济发展经过一段繁荣之后，总是会有产能过剩的问题出现，总会发生范围或大或小的“去产能”过程，出现过去投资形成的某些固定资产的“湮灭”。只是一场突如其来的金融危机，让此次的产能过剩问题表现得更加突出、更为严峻。

　　另一方面，尽管市场萎缩，但对于工业化和城镇化远未结束的中国而言，依然具有巨大的市场空间和广阔的投资领域。如果投资能够顺应环境变化及时转向和调整，而不再局限于传统的投资项目，当前的产能过剩也同样不会如此严重。

　　从此角度来说，当前严重的产能过剩并不是由于投资的“量”过大导致的，而更多是与不合理的投资体制机制相关。其要点，就是要处理好投什么、怎样投和谁来投的问题。

　　对此，中国社科院副院长李扬曾有过系统的阐述。

　　首先是投什么。他认为，经过长达30余年高强度的工业化，在传统商业环境下可创造较大商业利润的投资项目已基本被挖掘殆尽。基础设施中的经济基础类设施，有利可图的空间也减少了。因此，启用投资引擎，不仅需要找寻新的投资领域，还须创造条件，让这些投资具有商业可持续性。分析起来，有三个领域值得关注：

• 一是促进消费长期增长的社会基础设施，主要包括教育、文化、医疗保健、健康服务业等；

• 二是有利于技术进步的更新改造和创新投资；

• 三是有利于可持续发展的节能环保产业、大气和水污染治理、生态修复以及资源循环利用等产业。

　　其次是怎样投。他认为，在投资领域中长期存在的问题，是缺少长期资本的动员和筹集机制以及缺乏解决“期限错配”（指的是资金来源短期化和资金使用长期化的矛盾）的有效机制。我国金融体系以间接融资为主，这种金融结构内在地就有提高债务率的弊端。因此必须下决心改变这种状况。概言之，改革的方向有四：

• 其一，采取切实措施，将“发展多层次资本市场”的目标落在实处；

• 其二，放开国家对信用的统治，创造有利于资本形成的机制，特别是鼓励社会资本进入各类投资领域，为大众创业、万众创新提供合适的金融环境；

• 其三，鼓励各种将债务性资金转变为股权性资金的金融创新；

• 其四，充分发挥类似国家开发银行等长期信用机构的作用，同时，逐步放松对商业银行从事投资的限制，从根本上消除债务融资比重过高的基础。

　　再次是谁来投。他认为，传统上，基础设施和公共服务领域突出地存在着自然垄断性、公共性和外部性，这就从技术上摒社会资本于基础设施投资领域之外。然而，近几十年来，随着管理能力的提高和现代科技尤其是信息技术的发展，那些影响社会资本进入的障碍，或者渐次消失，或者可通过一定的制度安排予以克服。这就为在这些领域中引入社会资本开辟了广阔空间。目前采取的公私合营（即PPP）或者有管制的民间投资主体，都是国际上普遍采用的方式，应当大力推行。LW

刊于《瞭望》2016年第27期

原标题《“高”投资还可持续十五年》

☞ GDP不该是增加“有效投资”的指挥棒 | 国是论

☞ 经济学研究不能脱离“中国实践”

☞ 中国视野下，为“投资”正名