作者：陈鑫  彭俞超

作者单位：清华大学五道口金融学院  中国人民大学财政金融学院&中国人民大学国际货币研究所

期刊：《中国经济问题》2017年第6期

DOI：10.19365/j.issn1000-4181.2017.06.03

内容提要

　　通过构建包含信贷约束的DSGE模型，本文分析了小微企业融资的影响因素和货币政策选择。结果表明，小微企业的融资能力依赖于其抵押品价值，而抵押品价值与其收益性、可抵押性和储蓄功能有关。进一步的政策分析表明，在供给冲击下，更加重视产出的泰勒规则会减弱小微企业融资量和融资占比的波动；而在需求冲击下，更加盯住产出的货币政策则会加剧小微企业融资量和融资占比的波动。本文的政策建议在于，央行根据外生冲击结构调整货币政策的利率-产出弹性，将有助于持续有效地缓解小微企业融资困境，促进经济平稳发展。

关键词

非对称货币政策  金融加速器  信贷约束

作者心声

　　中小企业融资贵、融资难一直是社会各界关心的问题。一方面中小企业是我国经济构成的重要组成部分，创造了大量的社会价值；另一方面中小企业提供了大多数的就业岗位，解决了许多民众的就业问题。但是，由于中小企业在应对风险方面的天然劣势，以及财务信息的高验证成本，金融机构和金融市场对中小企业的融资普遍持有过度谨慎的态度。我们的文章在承认中小企业具有融资劣势的基础上，分析了货币政策对于中小企业融资的影响。

　　我们的研究采用了宏观经济中较为流行的DSGE模型，区分了大企业和小企业。在建模时，我们认为大企业由于信用资质较好，可以根据企业意愿从金融市场上融入资金；而中小企业由于信用风险较高，必须采用抵押融资的方式，其融资量依赖于中小企业持有的抵押品价值。在市场机制的调节下，我们发现大企业根据市场利率，确定其融资规模；而中小企业的融资规模依赖于抵押品价值，具体而言，取决于市场对于抵押品的储藏功能、收益功能和抵押功能的评价。因而宏观经济的变动，会通过影响中小企业抵押品价值的方式，影响其融资规模。

　　在经典的宏观经济理论中，宏观经济波动是由各种外生冲击造成的，央行采用逆周期的调控政策，熨平各类冲击造成的价格扭曲影响，以提高社会资源配置效率。一般认为，央行的货币政策是总量政策，起到调控社会总需求的作用。在我们的分析框架下，货币政策还具有结构性的效应，即不同类型的货币政策，会影响到大企业和中小企业的融资规模，进而对两类企业的生产和盈利产生不同程度的影响。

　　通过数值模拟分析，我们发现在正向的需求冲击下，央行采用紧缩性的货币政策以抑制社会总需求，而银根紧缩造成中小企业抵押品价格大幅下跌，会对中小企业融资产生较大程度的影响。即在需求冲击下，更加盯住产出的货币政策会造成中小企业的融资波动更为剧烈。最后，我们采用中小企业“融资难”的媒体发文量，大致发现了这一现象。

　　基于本文的研究发现，我们认为由于大小企业在融资难易程度方面，具有天然的不对称性。因而，货币政策在调控利率时，会对大小企业的融资产生不同程度的影响。该影响的大小，依赖于外生冲击的形式。就稳定中小企业融资这一点而言，我们认为在需求冲击下，货币政策可以更加盯住通胀；在供给冲击下，货币政策可以更加盯住产出。诚然，本文是对总量性货币政策效果的一个探讨，我国央行已经实施了一些结构性货币政策，其对中小企业融资影响的效果还有待后续研究。