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有底线有余地:2021政府工作报告9大信号【国盛宏观熊园团队】

熊园 熊园观察 2021-07-17

事件:3月5日,《2021年政府工作报告》出炉(简称《报告》),包括今年工作计划和“十四五”目标等内容。

核心结论:总体延续了去年四季度以来五中全会、中央经济工作会议、2.26政治局会议等一系列会议的主要基调,既立足当下又着眼未来,政策基调稳字当头、不急转弯,经济目标有底线也有余地,货币和财政收缩没那么紧,今年重点任务有调整、也有不少新提法。

1、政策总目标新增“保持社会和谐稳定”,凸显了“稳”的必要性,稳就业位居第一大任务。

2、对内外部不确定性依旧担心,但稳增长仍是硬要求,“6%以上”既有底线又有很大余地;此外,通胀目标下调。

3、政策总基调延续稳字当头、不急转弯,新增“定向调控、相机调控、精准调控”;我们继续提示,今年政策收紧和退出仍是必选项,但节奏和力度会比较温和。

4、继续强调防风险、稳杠杆,今年仍是“监管大年”、但有所弱化;地方政府隐性债务风险由“抓实化解”变为“稳妥化解”,预示地方债化解的力度可能会有所温和;有点意外的是,房地产调控没提“因城施策”、也没提“促进房地产市场平稳健康发展”。

5、今年工作重点有所调整,继续强调科技创新、产业链提升、扩内需,制度改革、碳中和、乡村振兴的重要性提升;没有再提“需求侧管理/改革”;5.3万个“旧改”目标超预期。

6、财政和货币的收缩没那么紧:财政赤字(3.2%)和专项债规模(3.65万亿)仍高、减税降费有新招;货币趋于收缩,但更注重结构性支持、普惠降准可期。

7、明确了“十四五”9大任务和14项具体指标:2022-2025每年大概率还会定GDP目标,研发经费投入目标大幅提升,完整的产业政策规划则需等闭幕后公布的“十四五”纲要全文。

8、其他值得关注的提法:保持制造业比重基本稳定;以“一老一小”为重点完善人口服务体系,推动实现适度生育水平,逐步延迟法定退休年龄”;各级政府坚持过紧日子;各类市场主体都是国家现代化的建设者,要一视同仁、平等对待;切实减轻科研人员不合理负担,使他们能够沉下心来致力科学探索,以“十年磨一剑”精神在关键核心领域实现重大突破;取消对二手车交易不合理限制;支持社会力量办园;尽最大努力帮助新市民、青年人等缓解住房困难;等等。

9、“两会”对大类资产的影响规律:2011-2020年的市场规律显示,“两会”开幕后一周以及召开期间,股市表现往往不太好;“两会”闭幕后一个月,上证综指上涨概率达到70%;两会召开期间,债市表现往往较好,10年期国债收益率下行概率达70%。

后附10张表详细对比2021年目标、改革政策、产业政策与历年的不同,以及“十四五”和“十三五”目标对比;等等。

正文:


1、政策总目标新增“保持社会和谐稳定”,凸显了“稳”的必要性,尤其是稳就业。和中央经济工作会议等历次会议一样,《报告》继续强调“六稳”、“六保”、更好统筹发展和安全等目标,但新增了“保持社会和谐稳定”。我们继续提示,“2021年是有特殊重要性的一年”,可谓“四个年”叠加:“十四五”开局之年(“确保‘十四五’开好局”)、建党100周年(“要以优异成绩庆祝”;大概率今年7月召开纪念大会)、全面建成小康社会的宣布、评估与总结之年(上半年完成)、2022年二十大的人事布局之年。换言之,今年各项工作都必须以稳为主、稳字当头,其中:稳就业被放在第一大任务中,今年“城镇新增就业1100万人以上和城镇调查失业率5.5%”的目标,和2019年的目标一样。

2、对内外部不确定性依旧担心,但稳增长仍是硬要求,“6%以上”既有底线又有很大余地;此外,通胀目标下调。

>经济增长:仍强调“国际形势中不稳定不确定因素增多,国内疫情防控仍有薄弱环节,经济恢复基础尚不牢固”,仍要求“努力保持经济运行在合理区间”,而“6%以上”,既“与今后目标平稳衔接”,又代表有底线,“以上”应也考虑了低基数和较大的弹性空间。此前各省市总体目标也定为“X%以上”,简单平均7%以上,大部分“6-8%以上”、1省9%以上、2省10%以上。维持此前判断,2021年GDP增速逐季回落,全年有望9%以上、名义增速11%以上。

>通胀:今年将CPI目标下调到3%(去年为3.5%),主因疫后食品供需矛盾缓解和生猪产能恢复推动猪价下行,与地方两会下调CPI目标保持一致。我们判断,中性假设下,今年CPI同比将由2020年2.5%降至1%-2%。随着疫情缓解,核心CPI、非食品CPI可能上行。此外,随着大宗商品持续涨价,PPI可能超预期,高点有可能破5%(4-5月)。

3、政策总基调延续稳字当头、不急转弯,新增“定向调控、相机调控、精准调控”。

宏观政策连续性、稳定性、可持续性;不急转弯,保持必要支持力度”,但新增“在区间调控基础上加强定向调控、相机调控、精准调控”。维持此前判断,今年政策收紧和退出仍是必选项,但节奏和力度会比较温和,而且会根据实际情况相继抉择。

4、继续强调防风险、稳杠杆,今年仍是“监管大年”、但有所弱化;地方政府债务风险由“抓实化解”变为“稳妥化解”,房地产调控没提“因城施策”也没提“促进房地产市场平稳健康发展”。

>和中央经济工作会议一样,《报告》强调“保持杠杆率基本稳定;有效防范化解各种风险隐患;处理好恢复经济与防范风险的关系;完善金融风险处置工作机制;坚决守住不发生系统性风险的底线”等等,再结合银保监会郭主席日前讲话强调房地产风险、银行化解不良债务等等,预示今年仍是“监管大年”,防风险、稳杠杆仍是大方向,只不过总体看措辞比较温和,我们继续提示关注国企和地方债务、房地产、反垄断等领域。

>需特别注意两点:其一,《报告》指出“稳妥化解地方政府债务”(中央经济工作会议是“抓实化解”),预示地方债化解的力度可能会有所温和。其二,延续强调“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位,稳地价、稳房价、稳预期”,有点意外的是,“因城施策”和“促进房地产市场平稳健康发展”等政治局会议和中央经济工作会议常见的表述,今年并没有提及。

5、今年工作重点有所调整,继续强调科技创新、产业链提升、扩内需,制度改革、碳中和、乡村振兴的重要性提升;此外,没有再提“需求侧管理/改革”。

>对比中央经济工作会议列出的八大任务,“科技创新、产业链提升、扩大内需、改革开放”四项任务仍是以“标题性质”列示,预示今年的工作重心还是围绕科技、扩内需、促消费等展开,今年各省市两会两大突出特点也是几乎都把科技创新摆在“C位”和普遍增加了促消费的部署,其他四项任务:“解决好种子和耕地问题”放在第五项“乡村振兴”;“强化反垄断和防止资本无序扩张”放在第二项“制度改革”,且只有两句话;“解决好大城市住房突出问题”放在最后一项“保民生”;“碳达峰、碳中和”放在第七项“生态环保”,且由中央经济工作会议的“做好”改为“扎实做好”,意味着碳中和的重要性被进一步提升。

>此外,额外注意四点:其一,《报告》把“深入推进重点领域改革,更大激发市场主体活力”列为第二大任务,再结合《报告》指出,“设置6%以上的目标,有利于引导各方面集中精力推进改革创新、推动高质量发展”,预示今年改革有望提速,制度红利有望进一步释放,我们继续提示国企改革、财税金融体制改革(尤其是收入分配机制)、土地制度改革等领域的进展。其二,“做好巩固拓展脱贫攻坚成果同乡村振兴有效衔接,对脱贫县从脱贫之日起设立5年过渡期”,再结合全国脱贫攻坚总结表彰大会提出“乡村振兴是实现中华民族伟大复兴的一项重大任务”,预示今年和未来较长时期内,乡村振兴都是重中之重。其三,12.11政治局会议和中央经济工作会议曾提出“需求侧管理、需求侧改革”,今年《报告》没有延续这个说法。其四,5.3万个“旧改”目标略超预期,而各省计划则多下调,2020年是预计3.9万个,实际约4.03万个。

6、财政和货币的收缩没那么紧,财政赤字和专项债规模仍高、减税降费有新招,货币政策更注重结构性支持、普惠降准可期。

>财政端:调低预算赤字率至3.2%左右(2020年3.6%以上,2019年2.8%),不再发行抗疫特别国债(2020年1万亿),地方政府专项债券3.65万亿(2020年3.75万亿,2019年2.15万亿)。预计今年实际赤字可能7.3万亿左右(2020年计划8.5万亿,年底实际6.3万亿;2019年4.85万亿),对应的实际赤字率可能达6%以上(2020年计划赤字8%以上,年底实际6.2%;2019年4.9%);此外,今年将继续减税降费,并实施新的结构性减税举措,包括提高小规模纳税人增值税起征点;等等。

>货币端:延续了中央经济工作会议、央行Q4货币政策报告等说法,强调“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度;货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配”。维持此前判断:今年货币政策将较去年收紧,但不会过快转向,即“不急转弯”(要转弯+不能急),短期难加准加息(“推动实际贷款利率进一步降低,继续引导金融向实体让利”);我们继续预计,今年M2和社融增速较去年可能下降1-2个百分点。此外,今年货币政策更注重结构性支持、定向支持,包括:“务必做到小微融资更便利、综合成本稳中有降;延续还本付息、加大再贷款再贴现支持力度、大行普惠贷款增长30%以上”,我们预计往年的惯例操作“普惠降准”仍有望看到;强调对科技创新、绿色发展、个体工商户、新型农业主、受疫情持续影响行业定向支持。

7、明确了“十四五”9大任务和14项具体指标,2022-2025每年大概率还会定GDP目标,研发经费投入目标大幅提升,完整的产业政策规划则需等闭幕后公布的“十四五”纲要全文。适逢每次五年规划开局之年的“两会”,都会增加当次五年规划的议题。

>报告明确了十四五的九大任务,包括:着力提升发展质量效益,保持经济持续健康发展;坚持创新驱动发展,加快发展现代产业体系;形成强大国内市场,构建新发展格局;全面推进乡村振兴,完善新型城镇化战略;优化区域经济布局,促进区域协调发展;全面深化改革开放,持续增强发展动力和活力;推动绿色发展,促进人与自然和谐共生;持续增进民生福祉,扎实推动共同富裕;统筹发展和安全,建设更高水平的平安中国。

>《报告》从经济增长、创新驱动、民生福祉、资源环境4大方面、设定了14个具体指标(详见附表5),其中:“经济运行保持在合理区间,各年度视情提出经济增长预期目标”,预示后续大概率还会定GDP目标;研发经费投入增速由“十三五”2.5%大升至7%;城镇化率从60%提至65%;等等。 

8、其他值得关注的提法:“十四五”要“保持制造业比重基本稳定;以“一老一小”为重点完善人口服务体系,推动实现适度生育水平,逐步延迟法定退休年龄”;各级政府都要节用为民、坚持过紧日子各类市场主体都是国家现代化的建设者,要一视同仁、平等对待切实减轻科研人员不合理负担,使他们能够沉下心来致力科学探索,以“十年磨一剑”精神在关键核心领域实现重大突破;取消对二手车交易不合理限制;支持社会力量办园;尽最大努力帮助新市民、青年人等缓解住房困难;等等。

9、“两会”对大类资产的影响规律:2011-2020年的市场规律显示,“两会”开幕后一周以及召开期间,可能是由于政策尚不够明朗,股市表现往往不太好,上证综指上涨概率仅有30%,中小盘股上涨概率高于大盘股;而在“两会”闭幕后一个月,随着政策路线更加清晰,市场表现开始转好,上证综指上涨概率达到70%,而大盘股上涨概率高于中小盘股。相比之下,债市则涨跌各半,无一致规律;而在两会召开期间,由于不确定性较大,债市表现往往较好,10Y国债收益率下行概率达70%。

风险提示:疫情、政策力度或外部环境的变化超预期。

后附10张对比表格:

附表1:2019、2020、2021年政府工作报告重要指标一览

附表2:2019、2020、2021年政府工作报告对比

附表3:2021年政府工作报告与十四五建议稿对比

附表4:2021年政府工作报告与2020年中央经济工作会议对比

附表5:十三五和十四五量化目标对比

附表6:科技、产业领域对比

附表7:消费、地产、基建领域对比

附表8:碳中和、农业领域对比

附表9:改革、开放、反垄断领域对比

附表10:过去十年“两会”股债表现规律

附表1:近三年政府工作报告重要指标一览;来源:政府网,国盛证券研究所

附表2:近三年政府工作报告对比;来源:政府网,国盛证券研究所

附表3:2021年政府工作报告与十四五建议稿对比;来源:政府网,国盛证券研究所

附表4:2021年政府工作报告与2020年中央经济工作会议对比;来源:政府网,国盛证券研究所

附表5:十三五和十四五量化目标对比;来源:政府网,国盛证券研究所

附表6:科技、产业领域对比;来源:政府网,国盛证券研究所

附表7:消费、地产、基建领域对比;来源:政府网,国盛证券研究所

附表8:碳中和、农业领域对比;来源:政府网,国盛证券研究所

附表9:改革、开放、反垄断领域对比;来源:政府网,国盛证券研究所

附表10:过去十年两会召开后股票与债券市场表现规律(单位%);来源:Wind,国盛证券研究所注:股票为涨跌幅,10Y国债收益率为区间变化


联系人:熊园,国盛宏观首席分析师;何宁,国盛宏观分析师;刘新宇,国盛宏观研究员;杨涛,国盛宏观研究员。
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[6]《方向已定—“十四五”规划建议稿的增量信息》,2020-11-04
[7]《不一样的五中全会,不一样的“十四五”规划》,2020-10-29

本文节选自国盛证券研究所已于2021年3月5日发布的报告《有底线有余地—2021“两会”9大信号(附10张对比表)》,具体内容请详见相关报告。

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