仅仅43天，英雄互娱借壳赫美集团的交易戛然而止。

赫美集团在收获复牌后的10连板后，掉头向下，招致深交所“是否忽悠式重组”的问询。

4月30日，赫美集团被审计康美药业300亿现金去向的同一家审计机构正中珠江出具了无法表示意见的审计报告，总经理、副总经理、财务总监同时声称，无法保证年报真实、准确、完整。日前已披星戴帽为*ST赫美。

在与赫美的重组终止之后，英雄互娱还在以重大资产重组为由继续停牌，未放弃与其他主体继续重组的可能性。

4月23日，经过两次延期，英雄互娱交出了2018年年报，净利润7.27亿，恰好实现了与华谊兄弟的第三年对赌7亿的净利润目标，其中，扣非净利润达到了3.53亿元。

自古美人叹迟暮，不许英雄见白头。

“英雄”和“美人”，迟暮未央，末路之前，都曾有过叱咤江湖的闪耀时刻。

英雄互娱的故事我们追踪了两年，留下了《复盘英雄互娱资本运作迷局》和《英雄互娱：你若上市便是晴天霹雳》两文。

2015年6月16日，双子座的应书岭34周岁生日。英雄互娱也在这一天成立，并借壳塞尔瑟斯登陆新三板。

中手游“霸道总裁”的光环，和《天天炫舞》《全民枪战》骄人的发行流水，让应书岭甫一离职，就接连拿下A轮沈南鹏+徐小平+包凡，B轮普思资本王思聪和C轮华谊兄弟王中军，共计20多亿投资。半年估值过百亿，大佬云集董事会的神话广为流传。

2016年6月16日,又是在应书岭生日这一天，英雄体育成立。被视为英雄互娱移动电竞大战略的重要一步，也在成立后不久拿到了分众传媒江南春3亿领投和印纪光大、永桐基金、中信国安共计3.4亿的联合投资。这里面，印记传媒和中信国安，都爆雷了。

“百亿先生”的称号背后，资本从来不是慈善，估值都标好了价码。

王中军入股英雄互娱的时候，曾和只想要10亿融资的应书岭说：

“给你20亿，让高管也套套现。”

“高管团队不套现”的宣言背后，英雄互娱还是签下了三年5亿、6亿、7.2亿元的利润对赌协议。

2016年，英雄互娱依托收购《天天炫舞》和《全民枪战》带来优异的流水表现，实际净利润5.32亿。

2017年，英雄互娱在年报基准日前三天火线转让量子体育的股权，并将持股降至19.88%，5.27亿的转让对价以及公允价值变动，给英雄互娱带来了超过6亿元的利润。这一年，英雄互娱也开始冲击A股的酝酿。迁址到延安，成为陕西省最大的互联网公司和延安市最大的民营企业，图谋的是贫困地区“即报即审、审过即发”的绿色IPO通道。

2018年是对赌的最后一年，英雄互娱年初就与国泰君安签下上市服务协议，但前三季度的净利润只有4.25亿元，距离7.2亿的对赌目标，还有一套财技的距离。

「越卖越贵的量子体育」

2018年，量子体育也从天津迁到了西安。

2018年12月29日，英雄互娱向一家香港公司Giraffe Sports limited转让量子体育份额，持股进一步降低至12.83%，这笔资产也从公允价值计量的长期股权投资转为可供出售金融资产，转让价款加上最新公允价值减去账面成本，确认当期损益2.96亿。

又是年底突击转让，熟悉的配方，熟悉的套路。

这一财技说白了就是，英雄互娱持有量子体育的股权比例又降低了，公司估值又上升了，上升的价值，体现为当期投资收益。

这家火线救援的Giraffe Sports limited成立于12月11日，12月29日就变成了量子体育股东。按照35.5亿的估值计算，Giraffe Sports limited仅支付了4400万股权转让款，仍有2.06亿尚未支付。

对量子体育计量方式的调整，源于英雄互娱认为对量子体育已丧失重大影响。但事实上，量子体育的董事长仍是应书岭，法人和总经理则是创业伙伴吴旦的弟弟吴晟，而确认量子体育“公允价值”的依据，也并不充分。

在2017年量子体育的第一次股权转让中，股权交易是先做的，评估报告是后出的，转让价款比评估价值高出了三个多亿，受让方延安英雄互联网文娱基金（“延安基金”）的股东中则出现了应书岭旧部杜娟的名字。

到了2018年的第二次转让，连后补的评估报告都懒得出了，几乎同时，延安英雄互联网文娱基金向西安曲江英雄量子基金（“曲江基金”）转让7.22%股权，也只有这一笔交易能成为“公允价值”的参考。

问题是，这笔交易本身是否公允呢？

曲江基金是英雄互娱联合西安曲江文化控股设立的，英雄互娱认缴3.9亿占比19.5%，曲江文化控股占比80%，而曲江基金GP西安浩源的大股东，又是杜娟。至于英雄互娱对曲江文化是否有劣后或兜底承诺，年报里没有披露。

同一个重要关联人先后闪现的两家基金，两次看起来并不“独立”的股权转让，利润的实现，也只是量子体育估值的数字变化而已。

「越买越贵的网易达」

2016年9月，英雄互娱出资4000多万元收购珠海网易达30.37%股份。2018年5月，英雄互娱耗资3.96亿元收购网易达剩余69.63%股份，不到两年光景，估值跃升至5.6亿元。

按照5.6亿的估值，英雄互娱在2016年的4000多万投资实现大幅增值，为公司利润贡献利润1.06亿元。也因此形成了4.76亿元的商誉。

越卖越贵的量子体育和越买越贵的网易达，一买一卖之间，英雄互娱平添了4个多亿利润，完成了对赌，也驰援了面临“史上最大生存危机”的华谊兄弟。

但是从现金流层面，买入网易达的3.96亿付出去了，卖出量子体育的2.56亿只收到4400万，现金大幅净流出。

「越来越难的上市路」

应书岭携英雄互娱上市的梦想，从IPO转向借壳，依旧翻山越岭。

2016年10月，杭州电魂成功上市，从那之后无一家游戏公司通过借壳或IPO在A股成功上市。排队等待上市的7家游戏公司，排名最靠前的4399已经等了5年；曾经试图借壳中银绒业的盛大游戏也在今年2月转而注入世纪华通，走完了漫长的5年回A路。

2018年，天神娱乐巨亏75亿，掌趣科技亏损31亿，奥飞娱乐亏损16亿，68家游戏上市公司近三分之一亏损，过半数企业净利润下滑。

随着版署对版号的审查日益趋严，经历了版号危机和流量见顶的游戏行业，也迎来资本寒冬。

在游戏行业竞争严峻的态势下，英雄互娱的长期股权投资大多持续亏损，但并未进一步计提减值准备。

同时，英雄互娱数年来“买利润”“卖资产”的财技，和逐步走向生命周期末端的主打游戏，也带来了报表健康度的下降。

连续多年，英雄互娱的利润主要来自于所谓的“财务技巧”。2017年突击转让量子体育股权，贡献利润超过6亿元；2018年进一步转让量子体育，收购网易达，贡献利润超过4亿元。而其来自于游戏业务的收入和利润明显下滑。

英雄互娱的主打游戏也都是“买”来的。截至2018年12月31日，英雄互娱的商誉高达19亿元，其中，畅游云端8.96亿元；天津英雄互娱科技（深圳奇乐无线）4.65亿元；网易达4.76亿元。畅游云端是《全民枪战》的研发商，深圳奇乐是《全民枪战》及《天天炫舞》的发行商，网易达是《一起来飞车》和《弹弹岛》。而截至目前，《全民枪战》系列、《一起来飞车》及《天天炫舞》仍是公司主要的利润来源。

但这三款主打游戏在AppAnnie的排名，都已被甩到了500名开外。《全民枪战2》644位，《一起来跳舞》808位，《一起来飞车》532位，收入情况和排名座次严重不匹配。

2018年初，我们曾经预测“2018年，为完成对赌利润，英雄互娱的现金类及高流动性的资产比重会日趋降低，报表健康度下降。”

实际情况是，英雄互娱报表健康度下降的程度超出预期。2016年以来，公司每年的现金余额逐年下滑，货币资金加上理财，扣除贷款后，2016年末为16.44亿元，2017年末为14亿元，2018年末只剩下6.22亿元。

今年38岁的应书岭，掌舵着已经4岁的英雄互娱，公司的吉祥物是DINOSAUR，他叫DINO。他率领的帆船队还拿过2014、2015、2016年的中国杯帆船赛Soto及IRC组别的总成绩冠军。

在一次采访中，应书岭曾经引用前NASA官员的一段话来形容他的帆船梦想：

“1610年，开普勒曾经写信给伽利略，信里面就提到是否能够有神助之风，来保证人们在太空当中航行。”

2019年，不知道还会不会有新的神助之风，来实现应书岭冲击A股的野望。

赫美三大高管无法保证年报真实的消息成为了今年A股奇葩年报的热点，高管或“休假”，或称“公章管理不善”，或推给事务所的非标意见，不背锅的背后，是赫美“一直在转型，一直不成功”的重组史。

「每克拉美，看上去很美」

2017年12月1日，赫美公告将其持有的每克拉美100%股权转让给有信伟业集团有限公司，作价8亿元，分期付款，第一期付款4.08亿元，第二期付款3.92亿元。第二笔款项应于2018年6月30日前支付。同时，每克拉美的股权将质押给赫美集团，作为赫美集团为每克拉美银行贷款债务的反担保。

2017年12月18日，每克拉美的股东变更为有信伟业。2018年8月8日，股东又变更为天源控股。

事实上，有信伟业一直未能支付剩余3.92亿元股权转让款；每克拉美的股权也已被查封冻结，并未质押给赫美。

被查封冻结的每克拉美，是赫美集团在2014年用高达5.1亿元的对价，溢价526.52%买来的。

「进军阿玛尼，一次性减值到位」

2017年10月16日，赫美集团通过全资子公司收购臻乔时装、彩虹深圳、盈彩拓展、彩虹珠海80%的股权，交易对价8亿元，上述四家公司主要运营AMANI、MCM、ESCADA等高端品牌的代理销售。

转让方权星商业承诺在收到股权转让款后的6个月内，购买不低于3亿元的赫美集团股票，同时承诺2018年-2020年扣非净利润不低于6900万、9660万和1.35亿。

2018年5月22日，权星商业完成了价值3亿的赫美股票收购，赫美集团仍欠1.28亿对价未支付。

2018年11月15日，赫美又公告了收购补充协议，收购比例从80%升为100%，交易价格由8亿降至4.8亿元，同时取消了对赌条款。

2018年11月28日，上海欧蓝、臻乔时装拟以不高于人民币2.1亿元将其持有的ARMANI品牌部分存货及相关固定资产出售给上海ARMANI，目前这项交易尚未履行。

2018年底，赫美集团对上海欧蓝、臻乔时装、彩虹深圳、盈彩拓展、彩虹珠海股权收购形成的商誉进行了全额计提。

2018年3月，赫美官宣英雄互娱借壳，股价连涨之际，权星集团将持有的1853.64万股悉数减持。

「收购崇高百货，反赔1.55亿」

2017年8月28日，赫美集团通过赫美商业收购孙洪建、宋坚群持有的崇高百货股权，交易总对价5.56亿元，并要求转让方买入赫美集团不低于2.5亿元的股票。

2017年9月29日，为了解决原协议中资产剥离的问题，交易对价提高到6.2亿元。

2018年12月27日，赫美集团与孙宏建、宋坚群就崇高百货股权转让事宜达成解除协议。鉴于孙宏建、宋坚群已购买公司股权1030万股，赫美集团已向交易对手支付了4.2亿，赫美集团同意支付违约金1.55亿，并扣除相关借款后，由孙宏建、宋坚群退还2.5亿元。

资产没到手，1.55亿元就这么打水漂了。

截至2018年底，孙宏建、宋坚群还有1.9亿元股权收购款尚未退还。

同样在英雄互娱借壳的消息传出后，孙宏建卖掉了持有的975万股赫美集团股份。

「易到重组，韬蕴资本上了船」

2018年5月15日，公司与韬蕴资本签订合作框架协议，韬蕴资本承诺在3个月内增持不超过5%上市公司股份，双方在用车、尚品等方面开展合作。

2018年6月29日，韬蕴资本的一致行动人易加资本，以2.5亿元受让北京广袤投资有限公司100%股权，并间接持有上市公司4.54%的股份。

2018年8月8日，公司与自然人王菲、中泰创盈签订合作意向协议，拟受让北京东方车云信息技术有限公司股权。

2018年11月15日，公司终止与韬蕴资本战略投资合作。

不同于借机出逃的权星集团和孙宏建，截至2019年一季报，北京广袤投资有限公司仍还持有赫美集团股份，没有减持。韬蕴资本则陷入了半价出让易到股权，遣散员工回家办公的债务危机。

2018年还有林林总总的收购和出售，均无疾而终。

2018年1月8日，赫美商业与尚品签订框架协议，拟受让尚品持有的北京尚品百姿电子商务公司股权，对价不超过1.5亿元。5月调整了收购方案，一年之后，收购终止。

2017年7月12日，赫美集团与杨社堂签订投资框架协议，拟受让杨社堂持有的金卡易联、易联支付、众合电商控股权。截至2018年底，前述公司的控股股东仍是杨社堂。

2018年3月8日，赫美集团将其持有的欧祺实业75%的股权转让给金大福，交易对价9000万元。截至2018年底，上述股权转让条件尚未达成。

2018年5月4日，赫美集团与瑞莱鲲鹏签订框架协议，将其持有的赫美智科51%股权转让给瑞莱鲲鹏。对方同时对赫美微贷增资1亿元，截至2018年底，赫美智科和赫美微贷还均由赫美集团持股51%，上述重组未实施。

2018年6月10日，赫美集团拟对外出售惠州浩宁达、深圳银骏科技、西藏浩宁达及公司智能制造业务相关资产和负债。2018年7月23日，该项合作协议解除。

2018年6月28日，赫美集团公告拟以6,008万元出让成都赫美万宏股权投资基金中心的份额。在2018年年报里，这份《份额转让协议》已解除。

2018年的数十项公告里，赫美先后与通用意大利公司、北京文科投资、裕文堂公司、湾流资本先后签署战略合作框架协议，覆盖商品采购、股权受让、债务重组等各类合作。

赫美就像一个病恹恹的小主，各路名医带着药方来探望，不等病治好，就纷纷离场。

2019年2月到4月，赫美与英雄互娱重组，从停牌、发布预案、回复问询、重组失败走了一遭，赫美的股价从6.4涨到21.4.现在又跌到7.16元/股，投资者损失惨重，而权星集团、孙宏等人建顺利出逃。

2019年4月30日，赫美集团年报，违规担保7.8亿元，资金占用2.05亿元，除王磊外，其他董监高均不保证年报的真实准确完整，会计师最终出具了无法表示意见的审计报告。

在深交所的问询里，直指“是否涉嫌“忽悠式”重组”。

收购方赫美集团的违规担保和资金占用，被收购方英雄互娱的高商誉和业绩瑕疵，游戏行业借壳上市的监管障碍，都让这笔交易阻碍重重，赫美一路为支撑股价，讲述了无数美好的多元化故事，最后落了个非标年报，披星戴帽；英雄互娱则“顺利”完成三年对赌，顶着电竞第一股的名头继续物色下一个重组对象。

到头来被忽悠的，只有*ST赫美的3.7万股民。

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