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公募冠军寻找第二增长曲线

张伟栋 远川投资评论 2023-10-20


基金经理这个职业,你需要很努力才能走到台前,但有多少光打在你身上,往往是由命运的齿轮决定的。

即便事后总有很多归因,但能在某一年当上公募冠军,往往存在极大的偶然性。这也让很多人在自己的「冠军时刻」迎来大量的争议。


在公募行业诸多的冠军基金经理中,赵诣可能是最具争议的一位。2020年,通过重仓新能源行业,赵诣管理的四支基金产品包揽公募基金业绩前四名,成为行业历史上第一位「四冠王」。


世故的投资者选择静观其变。毕竟,公募冠军从来不好当,极致的超额来自极致的偏离,被波动率反噬的「昨天天才」不在少数。


所幸的是,次年核心资产哀鸿遍野,但新能源板块逆市继续走强,赵诣得以延续了骄人成绩依然名列前茅。渠道也开始对他抱有更多的期待——2022年,在基金募集已然哀鸿的10月,赵诣在泉果发行的三年期新基金只用了两天就完成百亿募集目标。


但即便如此,质疑声同样未曾间断:很大程度上,打破冠军魔咒的不是赵诣,而是赵诣押注的新能源行业是A股历史上少见的维持了高景气度的成长行业,但树不会长到天上去,高增速早晚会降下来,那时候的赵诣何去何从?


前车之鉴是更早之前的公募一哥任泽松。


2013年通过对中小盘成长股的押注,任泽松出道即颠峰成功斩获当前的公募冠军,其后两年因为市场中小盘风格继续盛行,任泽松也得以延续了骄人业绩,但当2017年的超级白马行情开启时,很快便跌落神坛沦为倒数。奔私之后,任泽松依然我行我素的风格,成为了今年这波TMT热潮里的潮水本身——如潮起,如潮落。


任泽松私募产品的周度净值变动充满心跳


但从赵诣的种种布局和调整上看,这位「冠军」试图在撕掉全仓新能源的标签,寻找自己的第二增长曲线。


问题随之而来,赵诣是否还能在其他领域复制在新能源上的成功呢?



01

赵诣的第一条增长曲线



作为一名中生代基金经理,赵诣的投资生涯并不长,期间投资方法还经过一次非常大的转变。


现在人们分析赵诣,往往喜欢把聚光灯打在2020年之后的高光时刻,少有人关注的是在抓到新能源行情成功加冕之前,赵诣曾经历过相当长一段时间的徘徊。


与大部分基金经理的职业路径相似,赵诣进入证券行业是从卖方研究员开始做起,当时的中小盘风格比较盛行,所以赵诣在申银万国主要研究中小盘和机械行业,之后也沿着大多数人的「投研转化」道路,从卖方跳槽到了买方之一:农银汇理基金。


奈何17年升任农银研究精选的基金经理之时,市场风格已然突变。


中小盘风格亦或是机械行业都成为了明日黄花,赵诣只能另辟蹊径试图通过轮动和交易做出业绩,所以总是在不停地更换持股,比如17年三季度突击重仓下注券商股,四季度又立马全部清仓,转而重仓中字头。



结果是产品换手率很高,实际效果却并不理想。2017-2018年,农银研究精选在同类产品中排名均在后50%之列,尤其是2018年,在1778支同类产品中排行1498,处于后20%。



但2019年画风突变。


这一年农银研究精选成功斩获了55.94%的收益,一举晋入同类产品前20%。逆袭背后倒不是赵诣觉醒了交易天赋,而是在对投资理念进行了深刻的反思之后,在投资组合上做一个大转弯,把权重放在了研究基本面赚企业成长的钱上。


回到自己熟悉的制造业,赵诣很快便发掘了新能源行业的战略性投资机会。


从后视镜角度来看,2020-2021这两年的新能源行情是天时地利人和的产物。


一方面,全球主要国家相继推出碳中和政策,新能源行业的天花板被不断打开。从产业生命周期角度来看,无论是光伏还是新能源汽车行业都已度过初创期,在技术快速迭代和政策支持之下迈入成长期。


潜在市场空间逐步转化为业绩增长,行业景气度高涨,一时间,只要是与新能源相关的公司,几乎没有一个业绩不亮眼的。


另外一方面,在多年的财政补贴之下,国内已经诞生了一批具有全球统治力的新能源企业,尤其是光伏产业——早在19年时大部分产能就已经集中在国内。


对于公募基金来说,更重要的是一点是,这些公司几乎都在A股上市,不像远渡重洋的互联网龙头,风景虽好但投不了。



除此以外,A股又刚刚经历过一轮增量行情,核心资产估值逐渐被推高。但是,牛市的后半程人心躁动,市场偏好开始从长期稳健成长股转向短期高速成长股,此时相对低位、故事性感且资金容量足够大的新能源赛道站在了C位开始承接流动性。


基本面与资金面共振之下,新能源板块赚钱效应爆棚,不断抽血其他板块推升估值,而早早布局了新能源的赵诣成功享受到了这波红利,加冕史无前例的「四冠王」。


只是到了现在,地利依在,但天时和人和就很难说了。


从产业发展阶段上看,新能源行业逐渐向成熟期过渡,整体增速放缓,但在行业高光时投建的产能也开始逐步释放,加剧了行业竞争,压缩了企业的利润空间。


对应到投资领域,意味着这个行业未来的投资更关键的在于选到结构性机会所在,比起此前上车就好,如今的投资难度加大,即使买对也很难像那几年那么暴利,买错反而可能不赚钱。


即使未来新一轮成长股牛市到来,新能源行业也很难复制当年的盛况。


那么,作为重仓新能源行业的基金经理,想要产品净值继续增长,要么看得准——能够在结构性行情中抓到涨的最好的个股,要么看得多——能够成功拓圈到其他领域建立自己的认知。


不论哪条道路,这都非常考验赵诣的投研能力。问题是,他的功力有几成?过去的成功,究竟是能力还是运气?



02

运气还是实力



这个问题,赵诣也曾问过自己。


2021年一季度,核心资产抱团瓦解,新能源板块被指数拖累同样跌了很多,赵诣的产品业绩相对落后。「冠军魔咒」阴影之下,赵诣在心理层面也出现了很大压力。


但经过反思,他认为自己的方法论没有问题,所以检视完所投公司的基本面,赵诣立马逆势加仓将仓位从六七成直接提到九成多。而市场也对他的自信给出了奖励,新能源板块从二季度便脱离核心资产独立走强并很快收复失地。


如果我们单独看赵诣的方法论,其实并没有什么出彩的地方,大都是些老生常谈的“从好行业里挑选好公司”,无非是在细节上有一些差异。


赵诣精选个股的四个维度也与经典的价值投资者差别不大。


1)首先,在市场地位上,公司必须是所在领域的头部企业,市场份额和客户结构领先,并且对行业的发展有一定的引领作用;


2)其次,公司要有一定的竞争优势,比如技术、成本或者品牌等等,可以在极端事件发生时帮助企业抵御风险;


3)然后,与大家买基金时会关注基金经理相似,赵诣也会重点考察企业的管理层,看他们是否有足够的格局和远见;


4)最后,还是落脚于公司业绩,赵诣认为对于满足上述三个条件的公司,在行业低谷期时可以适当放开对其业绩的容忍度,但是当行业景气度起来时,就必须要出利润。


这种「行业-公司-人-业绩」的四位一体,在基金行业可以说是司空见惯的话术。


哪怕在更具体的工作模式上,赵诣的比喻——投资经理是狙击手,大部分时间里都在各行各业中筛选符合要求的好公司,也就是瞄准,然后等待买入时机的出现,真正下单买入的时间是很短暂的,都带着致敬巴菲特「棒球理论」的影子。


在2017年的纪录片《成为沃伦巴菲特》中,巴菲特讲过,“投资这件事的秘诀,就是坐在那儿看着一次又一次的球飞来,等待那个最佳的球出现在你的击球区。但是,每个球飞过的时候,人们都会喊——挥棒啊,笨蛋。别理他们。


听起来简单,但实际上非常考验投资者对机会的敏锐度和对噪音的抵抗力。


不同于投资价值股关键点是价格是否低估,成长股投资之父菲利普·费雪认为成长股的买点更多在于基本面出现边际改善的拐点,可以是正向加速后的戴维斯双击,也可以是从负面到正面的困境反转。


这种高敏感度的买点判断,实则对投资者把握机会的能力提出了相当高的要求。


赵诣的组合在很大程度上更像是费雪的学徒。整个2019年,赵诣的关注重点一直是出现业绩拐点或景气度向上的成长股,尤其是“景气度刚开始提升或者有新突破的行业和公司[1]”。


彼时,新能源行业尚未引起市场重视。2019年底,宝马追加了对宁德时代的订单,而在此之前,赵诣已经关注宁德时代很久,他认为这是少有的有技术和管理经验有机结合的管理层,治理能力突出,而客户的认可直接验证了其护城河,所以赵诣在宁德不到2000亿市值的时候就开始布局[2]。


而2020年正当新能源行业拐点成为市场共识之际,恰巧出现了疫情扰动,市场被悲观情绪笼罩,赵诣立马将投资重点放在了疫情后“能回到甚至超过疫情前的领域和公司”[3],并在此期间加大了对新能源行业的投资力度。


值得一提的是,赵诣持有收益率最高的一家公司并非是新能源企业,而是一只军工股振华科技。


振华科技是国内军工基础元器件的主力供应商,2019年以前受手机代工等低毛利业务拖累,公司无论是经营效率还是业绩表现都平平无奇。


但随着公司主动清理低质量业务聚焦主业,叠加军工信息化投入加大驱动元器件景气度高张,振华科技的增长潜力开始逐步释放。除此以外,振华科技在当时还是中国振华电子集团有限公司唯一上市平台,相当于在有基本面保底的情况下还有一定的资产(振华风光、成都华微电子)注入预期的期权。


赵诣经历长期跟踪之后于2019年一季度买入,此后一直到离开农银汇理,振华科技都从未退出过农银研究精选的前五大重仓,期间涨幅最高超过10倍。


所以综合来看,赵诣的能力圈绝不仅限于新能源行业,机械研究的出身让他在整个大制造领域都颇有建树。而在新能源行业日益成熟的当下,赵诣显然也在更广泛地寻找着新的机会。


只是到了赵诣现在的地位和体量,普通赛道或个股的业绩弹性以及资金容量,已经很难缓解新能源行业大贝塔下行导致的业绩压力,赵诣的未来又将何去何从呢?



03

寻找第二增长曲线



很大程度上,赵诣对自己的业绩是留有一份清醒的:他没有躺在新能源的标签上与贝塔共沉浮,而是在震天的掌声中,为自己寻找「景气度」的退路。


自从2020年5月「双循环」战略在政治局会议上被提出以来,赵诣即确定了两条投资主线。除了以新能源为代表的技术进步带来的需求提升方向以外,另外一条主线就是在“国内大循环为主体,国内国际双循环相互促进”定调下的国产替代、补短板的方向。


只是在不同时期,赵诣对主导的支线会有一定的动态调整。


比如在2021年下半年,赵诣在阐述「双循环」主线的投资机会时,删去了消费股,仅保留了「以航空发动机、半导体为主的高端制造业」。而在加盟泉果之后,赵诣又在第一份季报中把「需求回暖的消费行业」加了回来。


最新的变化,是把部分仓位放到了互联网公司的边际反转上。


受政策和流动性影响,国内的一众互联网公司经历了失去的两年,股价从2021年的高点下跌超过80%的一双手都数不过来。但是这其中还有很多公司已经扎根在了国民生活的方方面面,具备足够的业绩韧性。与此同时,去年开始政策对平台公司的监管出现了边际回暖。所以,渐渐开始有一批基金经理南下香江抄底互联网公司。


赵诣就是其中一个。去年四季度泉果旭源开始建仓美团并不断加仓,现在已是其第八大重仓。而在今年上半年,赵诣再度开仓了快手和腾讯,从审美上看倒是和丘栋荣有些相像。



如果说,对互联网龙头的加仓是对费雪成长股投资理论中困境反转的实践,那么在戴维斯双击的这一端,赵诣则在上半年最火热的「增速预期」面前选择了先冷静,没有贸然入局。


上半年火热炒作的AI,现在行情已经有点熄火的感觉,其实,也是一种很正常的现象。根据知名市场调研机构Gartner提出的「新兴技术成熟曲线」,几乎所有新兴技术都会经历「预期膨胀高峰期」和「幻觉破灭谷底期」,之后再慢慢回归理性。


赵诣也用自己的话表达过类似的看法,「市场的涨跌很难预测,更多需要关注的是起点和终点。」



而经过今年上半年的饱和式科普,大部分人应该都不会质疑AI应用的终点是光明的。只是在当前阶段,受益更多的还是以英伟达为代表的“AI卖水人”,上半年A股热炒的游戏传媒等AI应用端还停留在主题炒作期,暂时没看到业绩拐点的出现。


旧的世界,归于平静;新的成长,朦胧晦暗。尴尬的时间点,必然是不上不下的业绩。但与能力和命运做抗衡,本来就是基金经理这份职业的要求。



04

尾声



段永平有一句流传甚广的话,平常人很难有平常心。这话很有普适性,但放在基金行业尤其如此,获得莫大成功的年轻人要保持清醒是一件非常磨练心性的事情。


对于赵诣这批年纪的基金经理来说,新能源是吹响他们这个世代的春风,催生出一批在业绩、规模、影响力上弯道超车老前辈的年轻人。但多大程度上认清自己的成功来源于电梯,尽多大努力来客观地评价自己与时代,最终会在日积月累中形成每一代人在职业道路上不同的终点。


不止赵诣,这是每一个贴着新能源标签走出来的年轻人都要回答的问题。


参考资料

[1] 农银汇理研究精选灵活配置混合型证券投资基金2019年第3季度报告

[2] 当曾被误读的冠军基金经理决定再出发,好买财富

[3] 农银汇理研究精选灵活配置混合型证券投资基金2020年中期报告



编辑:张婕妤
制图:张伟栋
视觉设计:疏睿
责任编辑:张婕妤


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