电话会议

发言人：

 高瑞东  副所长、首席宏观经济学家

 秦   波  副所长、策略&海外策略

 王招华  周期组组长&钢铁有色首席

 赵乃迪  石化化工首席

 王   锐  机械军工首席

 朱   悦  轻工分析师

 孙伟风  建筑建材首席

 邵   将  汽车首席

电话会议四大核心关注点：

 一、大宗商品超级周期开启，周期王者归来，资产如何布局？

 二、拜登基建计划从2万亿扩容到3万亿美元，进程如何？投向哪里？ 

 三、为什么说中国基建投资将迎反弹，如何把握细分赛道？ 

 四、全球通胀节奏如何？会影响货币政策节奏吗？

正文

一、宏观观点

1. 2021年中国基建投资将超预期
一方面，2020年的专项债结余资金，持续推动2021年基建增长。2020年新增专项债额度为3.75万亿元，主要投向基建项目。但由于地方储备项目不足，支出进度慢于资金下发进度，地方尚有部分资金留存，这也是中央政府未向地方政府下达提前发行专项债额度的主要原因。进入2021年，留存专项债资金的持续使用，必将持续支撑基建投资。

另一方面，2021年专项债力度不低，支持基建投资反弹。专项债支持的基建项目，大多需要几年才能完工，因此，一旦2020年专项债上了量，出于项目持续建设需求，也必须供应后续专项债配套资金。鉴于此，我们判断2021年专项债总体额度，以及投入基建的比例不会低。随着上年留存资金逐渐耗尽，今年的专项债额度大概率将在两会后下达。据第一财经报道，2月初，财政部和国家发改委已经要求各省上报2021年新增专项债项目需求。

2020年留存的专项债资金，叠加2021年规模不小的专项债资金，必将推动2021年基建投资反弹，为经济复苏提供强大的财政支撑，这其实也是我们从2020年四季度以来，持续看好2021年经济的重要原因之一。

2. 先复苏、后通胀，现阶段货币政策不是障碍

一方面，通胀顺序为先美国后中国。疫情对经济的影响，前半段冲击供给，后半段冲击消费，这也是中国在疫情之后总需求不足的原因。那为什么美国通胀预期会走高呢？主要是来源于美国数轮大规模的财政刺激，极大地扩张了总需求，从而造成供小于求的局面。但是，从中期看，美国的通胀并不持久，因为一旦财政刺激耗尽，需求也会随之回落，这也是美联储提出“平均通胀”框架的原因，美联储的目的很明确，就是不希望短期的通胀扰动长期的低利率政策，影响美国企业和居民的投资消费信心。因此，在美国复苏过程中，美联储可以容忍一定的通胀，所以，我们也判断2021年内美联储不缩表，2022年内美联储不加息，即使存在一定通胀。

另一方面，中国应对疫情的逆周期政策已经开始退出，对总需求的影响正在降低。反而2020年四季度以来，疫情出现多点散发的迹象，从而影响了居民消费，也导致CPI和核心CPI双双走低。所以对于货币当局来说，货币政策过松会产生泡沫，过紧会导致市场中的中小企业恢复困难，市场主体难以生存。因此，我们从2020年四季度，就认为2021年三季度前，中国货币政策将保持不松不紧的总基调，十年期国债收益率在3.1-3.3%的区间波动。

3. 2万亿美元基建计划蓄势待发，大宗商品超级周期已然开启

拜登2万亿美元基建计划，随着总统胜选和民主党控制参众两院，基建计划正式走上前台。2月17日，美国总统拜登会见劳工领袖，提出要大力推动美国基础设施投资，提升美国竞争力；劳工领袖提出希望拜登批准高达4万亿元的新基础设施支出。同日，华盛顿邮报报道，民主党高级官员已经讨论了高达3万亿美元的新支出方案。讨论之间，大宗商品价格应声而涨。

第一，拜登2万亿美元投向基建和制造业。

第一部分，向传统基建投入700亿美元，包括翻修老旧交通设施；投资维护自来水及宽带等民生设施；建设乡村地区宽带网络；更新传统工业设备。

第二部分，向绿色基建投入4000亿美元，一是推动使用电动汽车和高铁，促进交通工具电气化，建设50万个充电桩；二是支持清洁能源研发，未来10年投资4000亿美元，用以清洁能源研发；三是提高能源利用效率，建设150万套公屋，采购相关节能设备。

第三部分，向美国制造业投入7000亿，一是加大政府采购规模，投入4000亿美元购买新能源汽车、医疗设备和高端科技产品等美国货；二是加大研发，未来4年投入3000亿美元，涵盖医疗、生物科技及人工智能等高新技术领域；三是振兴美国汽车业。

第二，投资基建已成两党共识，通过概率大。

第一，投资传统基建重要性不断增强，民众对此期望较高，拜登和特朗普在竞选时也分别提出各自基建计划，两党或可在此领域达成共识。2月14日，美国德克萨斯州数百万人受到断电影响，重要原因是德州基础设施建设不足。

2月11日，拜登在白宫会见国会两党议员，讨论基建计划。《国会山报》报道，在会议结束后，两名共和党参议员卡皮托和詹姆斯·英霍夫表示，和拜登在很多问题上都达成一致，同意推进一个更加明确的基础设施投资法案。

第二，新能源建设是拜登施政的重中之重，推动绿色基建将是其重要抓手，拜登将有强大动力调动资源，推动基建计划顺利落地。同时，民主党非常支持拜登基建计划，为经济复苏保驾护航。

第三，财政赤字忧虑及两党分裂导致特朗普基建计划破产。一是共和党倾向于引入私人资本，而民主党倾向政府直接出资，导致相关基建法案进展缓慢；二是特朗普任内，两党分裂加剧，民主党人于2019年5月发起对特朗普调查，导致国会与白宫合作破裂，基建法案就此搁置；三是基建并非特朗普优先施政事项。

第三，大宗商品超级周期已然开启。

作为大宗商品的重要组成部分，铜被广泛应用于工业生产中，终端需求包括基建、房地产、制造业和消费等，铜价与经济运行情况密切相关，铜价上行的超级周期已然启动。

第一，拜登1.9万亿美元的疫情纾困计划，叠加2万亿美元的基建计划，如果成功落地，将有效扩张美国总需求。第二，低利率环境持续提振美国房地产市场，销售不断回暖，房价持续走高，待售房屋数量创历史新低，强力支撑房地产投资。第三，全球范围内疫苗接种速度不断加快。这三方面因素共同助力2021年全球经济强劲复苏。

二、策略观点

第一，关于周期股

近期周期股领涨市场，我们认为支撑当前及未来周期股行情的因素有以下几个：

1、 全球经济强复苏：随着疫情得到控制与疫苗接种的进展，海外经济修复的确定性正在不断增强。高频经济数据也显示出了全球各主要经济体经济的复苏趋势。当前中国、美国、日本、欧盟等主要经济体OECD综合领先指标均处于上行区间，其中疫情防控较好的中国、德国OECD领先指标高于100，两国经济复苏进程领先于欧美其他国家。此外，全球各主要经济体中，1月份除日本PMI指数略低于荣枯线水平外，中国、美国、欧元区国家制造业PMI均已连续数月高于荣枯线水平，全球各主要经济体经济制造业复苏趋势良好。

2、 美国经济刺激计划有望落地：拜登1.9万亿美元刺激政策及2万亿美元基建刺激政策有望落地，将进一步对全球总需求提供强有力支撑。

3、 流动性不会过快收紧：2020年，为应对新冠肺炎疫情对经济的冲击，全球各主要经济体均采取了宽松的货币政策，中国M2创2017年以来新高，美国、欧盟、日本M2 均创过去30年以来新高。往后看，尽管当前中国货币政策出现了边际收紧趋势，但中国货币政策整体仍将处于紧平衡状态，同时放眼全球，近期全球各主要经济体央行均表示将继续采用宽松货币政策，全球流动性宽松的局面仍将继续存在。

综上，我们认为周期股行情仍将持续。

第二，关于周期股投资节奏

从投资节奏上来讲，在正常经济周期下，当需求改善的预期出现，就是较好的介入周期股的时间点。2020年，资源品行情主要是受金融属性推动，后续随着疫苗的推进，资源品会逐渐从金融属性推动向需求属性推动转变。因此，介入时间点越早越好，如果等供需关系的矛盾真正在现实中体现出来的时候，可能已经错过了最好的介入时机。

港股和A股对比来看，在同等情况下，港股周期股弹性更大，在经济较差的时候，港股周期股整体关注都是非常低的，跌幅往往比A股更大。但如果行业出现基本面的持续改善，多数情况下港股的涨幅可能会相对A股更大一些，也建议投资者多挖掘港股中一些资源股的投资机会。

 

第三，关于资金抱团

我们可以看到，春节假期之后，资金抱团股持续调整。

不管是长期的投资还是短期的投资，抱团现象之所以存在，是因为从底层逻辑上来讲，被抱团的这一类标的，在它被抱团那个阶段，综合确定性和性价比方面可能是最好的。例如，2007-09年资金抱团金融、2011-2013年资金抱团消费、2014-15年资金抱团TMT、2017年至今资金抱团消费，其最根本的原因是上述板块在对应的时间段内的盈利增速是具有明显相对优势的，确定性和性价比最高。因此，一旦有盈利趋势更确定的方向出现的时候，原来的抱团自然会松动。

从这一思路出发，我们建议投资者关注两条主线：

首先，建议关注顺周期标的：当前疫苗顺利进展、经济持续复苏、盈利的不确定性消除，积极向好的确定性提升，且一些行业因为原来涨幅较小，阶段性的性价比也很高，自然会吸引资金流入。建议关注有色金属、石油石化等顺周期行业，以及利空出尽、经营将持续改善的航空、旅游、酒店、影院等行业。

其次，建议投资者可以给予中市值股票更多的关注度：从2020年业绩预告来看，2020年Q4中盘股盈利修复的速度更快，目前中盘股盈利增速要明显高于大盘股和小盘股，同时相较于资金抱团的大白马股，大多数中盘股的估值处于历史相对低位，投资性价比较为突出。

三、钢铁有色行业观点

流动性和景气度共振将继续推动大宗金属股的盛宴。
从流动性、景气度、估值三个角度来分析，认为大宗金属股正面临着向上共振的行情，推荐的品种顺序：有色>钢铁，铜>铝>钢。

第一，中期逻辑：

对于周期股而言，判断企业盈利很重要，但是不是全部。企业盈利主要与价格有关，价格涨不一定股票涨，价格跌不一定股票跌。因此需要从股市的总方向和结构上来分析，这都与流动性有关。有两个流动性的指标可以作为参考：第一个指标是M1和M2的增速差对上证指数的引领。M2=M1(M0+单位活期存款)+准货币（单位定期存款+个人存款+其他存款）。M1-M2增速大，说明准货币变少了，说明个人和企业将资金拿去消费、投资，这反映宽松的货币政策开始有了效果，经济逐步好转。最近20年的经验来看，M1和·M2的增速差与上证指数存在较强的正相关性，M1和M2的增速差在2020年1月份环比+6.8个百分点至5.3个百分点，创2017年9月以来新高，这对上证指数构成利好。第二个指标是BCI中小企业融资环境指数对创业板的引领。创业板指数与BCI中小企业融资环境指数在2014年以后存在较强的相关性。中小企业是“困难群众”，其融资环境受到政策面的高度关注，而中小企业融资环境指数存在均值回归的规律：超过55、低于40的时间都不长久。BCI中小企业融资环境指数在2020年10月1日已达到54、然后持续下降至2021年1月1日的47.52，2月1日小幅反弹至48.08，总体来看，拐头向下的概率在加大，这不利于创业板的表现。

对于企业盈利（主要是商品价格），主要参考三个指标。

第一个指标是中国PMI新订单。自2008年以来，LME铜价、铝价均与中国PMI新订单指数在大的趋势总体一致，在大部分时期，PMI新订单的阶段性高点对铜、铝价格的高点有领先性，在2007年5月、2010年1月、2017年10月发生过三次PMI新订单高点，铜铝价格均在7-13个月后达到高点，而2021年1月的PMI新订单出现10个月以来的首次环比下滑，2月则继续环比下滑，参考历史经验，铜铝价格上半年无忧、下半年可能出现高点。第二个指标是中国M1和M2的增速差。从最近15年以来的M1和M2增速差与金属价格来看：（1）二者存在一定的相关性；（2）中国M1与M2增速差解释力强于国外；（3）中国M1与M2增速差在下降过程中经过0附近时，往往是金属价格高点，这在2010年底、2018年初体现得明显。2020年1月以来，该差值持续震荡修复：由1月的-8.4%已修复至2021年1月月份的5.3%，创2018年2月份以来的新高。这意味着大宗商品的价格也在继续走牛的途中。第三个指标是美国库存进口同比变化。自2008年以来， LME铜价、铝价均与美国进口额同比增速在大的趋势总体一致，在大部分时期，美国进口额同比增速的阶段性高点与铜、铝价格的高点有一定的相关性。综合2008年7月、2010年5月、2018年2月的情况显示，该同比增速阶段性高点对铜铝的领先/滞后并不明显，但基本都在前后12个月内达到高点。由于基数效应，我们预计美国进口额同比增速的新一轮阶段性高点将在2021年6月达到。如果参考2010年的领先情况，铜铝价格高点可能在2022年中达到。对上述三个指标汇总，从需求出发共同的指向是：铜铝价格高点大概率在下半年达到、钢的价格高点大概率在年中附近达到。

第二，短期的变化：

主要大宗商品价格表现（2月15日-2月21日）：冷轧+1.12%、铜+5.08%、铝+4.12%，冷轧价格自2021年2月以来首次反弹，铜价继续创12年5月以来新高，铝价逼近17年9月新高。电解铝价格为16420元/吨，环比+4.12%，接近2017年9月最高值，测算利润为2155元/吨（不含税），环比+36.41%，是最近几年来的高位。总体来看，铜产业景气度最高的环节在铜精矿、铝产业景气度最高的环节在电解铝。

以上均为需求层面，供给层面的话，短期我们最需要关注的是钢铁，工信部要求今年钢铁产量务必同比下降，但是2020年1-2月全国高炉产能利用率同比提升约8个百分点，各钢厂都开门红，钢铁产量如何下降，值得保持密切关注。

第三，股票推荐基于对金属大宗品价格、景气趋势的判断，我们看好整个金属大宗品板块，重点推荐的品种顺序：有色>钢铁，铜>铝>钢，具体推荐标的，请见报告原文链接：
四、石化化工行业观点

积极拥抱石化化工历史性行情，建议关注【二线龙头】和【细分行业龙头】。
一、石油化工和基础化工板块估值仍处于历史中位水准，在PPI上行阶段，石油化工和基础化工行业仍极具配置价值石油化工和基础化工的PETTM历史分位依然处于历史中位水平。此外，在PPI上行阶段，无论是石油化工和基础化工行业都有较高的超额收益。目前PPI处于从0到正的过程中，根据历史经验，石油化工和基础化工行业都有加大的配置价值。二、维持2021年布油中枢在每桶55-65美元的判断，石化化工行业显著受益，坚定看好四大投资主线、油服和上游资产随着全球疫苗接种进展推进顺利，欧美疫情出现好转迹象，未来全球原油市场供需紧平衡状态，维持2021年布油中枢在55-65美元之间。基于油价上行的逻辑，我们优先推荐油服龙头，尤其是中海油旗下中海油服、海油工程、海油发展，还有优秀的民营油服企业如博迈科等。未来，不排除受到气候或者减产政策等突发因素影响，油价短期上行，中石油、中石化、中海油、新奥股份等上游资产也有望大幅受益。同时，我们依然坚定看好年度策略报告中推荐的四大投资主线。三、流动性收紧有助于高估值风格的弱化，建议关注【二线龙头】及【细分行业龙头】当前，随着疫苗的推进和疫情的控制，未来全球经济有望进入正常化，前期大量释放的流动性有望逐步收紧，流动性收紧有助于高估值风格的弱化。随着石化化工行情的逐步演进和板块轮动，我们认为未来一二线龙头的估值差距有望逐步收敛。因此，除了我们前期的四大主线和油服板块一线龙头外，我们也建议适当关注之前市场关注度较低且低估值的二线龙头及细分行业龙头。具体推荐标的，请见报告原文链接：五、机械军工行业观点

2020年2月22日工程机械板块整体维持高位震荡，之前上涨较少的二线龙头比如徐工、柳工等公司涨幅相对更高。我们仍然看好经济复苏背景下，工程机械公司业绩驱动股价继续上涨的行情。
展望2021年，工程机械行业预计仍将维持较好增长；龙头公司市占率提升，增速高于行业。增长来自几个方面，一是国内的经济复苏仍在持续，基建等投资持续性有保障，以及专项债等资金继续投放，为工程机械需求的基本面提供稳固的基础；二是煤炭有色采掘等周期性行业景气度快速上升，采矿类需求将使土方机械和起重机械等工程机械销售进一步增长；三是大量的工程机械仍处于更新换代高峰，叠加非道路机械排放标准升级的政策影响，更新换代需求持续；四是国内城镇化仍有较大空间，机器替代人力的大趋势继续维持，对比发达国家，小挖等工程机械的渗透率仍有较大提升空间；五是海外经济开始复苏，工程机械出口恢复高增长，随着龙头公司的国际化，对比国际巨头，国内公司的出口业务有非常大的拓展空间。国内方面，从近期的数据看，工程机械的销售保持高增长，春季的旺季行情趋势已经确立。一月国内挖掘机销量19601台，同比增长97.2%；排除新增统计龙工一家销量的影响，同比增速仍有90%左右。其中国内销量16026台，同比增长106.6%，出口销量3575台，同比增长63.7%。
一般而言，一季度是工程机械的旺季；去年由于疫情影响，旺季延后了1-2个月。今年由于春节偏晚，我们预计旺季将从2月底持续至4月底。因此工程机械销量一季度都将维持高同比增速，二季度开始随着高基数效应以及旺季效应减退，国内的销量有所回落，但仍保持增长。从出口市场来看，我们非常乐观。去年从3月起，海外市场就处于疫情的严重影响下，工程机械出口的高增长势头被暂时压制；但国内工程机械的产品力经过近几年的持续提升，在发展中国家市场已经具备了很好的性价比优势。随着美国等国家提升投资提振经济，以及疫苗接种推动疫情控制，工程机械海外出口销量必将重回高增长。目前全球工程机械市场超过1000亿美元，中国占30%左右，发展中国家需求高速增长。随着三一等厂商的挖掘机等产品快速出海，未来通过出口再造一个三一的目标是完全有可能实现的。因此，展望未来，国内工程机械销售将维持稳健增长，增速在高基数基础上逐渐降低；海外业务回归高增长，海外收入占比有望提升。对比卡特彼勒、小松等国际龙头，我国工程机械企业在海外市场的收入占比还很低，海外收入规模有巨大的提升空间。海外业务布局较早，基础较好的三一重工等企业，有望获得更高的成长；中联重科等公司受益后周期产品更新换代高峰，业绩高增长有保证，估值仍然有很强的吸引力。此外，在经济重视内循环的影响下，高端制造与进口替代成为重要主题。国产工程机械液压泵阀等零部件近几年开始快速替代进口产品，未来空间仍然广阔。建议重视工程机械液压件进口替代的投资机会，代表公司恒立液压、艾迪精密。总而言之，在新老基建稳增长，顺周期行业景气提升的背景下，我们明确看好工程机械行业的投资机会。此外，排放标准的提升，对零部件和整机厂技术提出了更高要求，因此将有助于提升行业的集中度；龙头企业有望借此机会提升市场份额。
先复苏再通胀的大背景下，油价表现相对较好，对油气设备与油服板块行成持续利好。在国内，三桶油加大资本开支，且页岩油开发列入十四五规划，国内页岩油气开发力度有保障，压裂设备等产品需求有望维持快速增长。在海外，中东、北美等市场油气开发继续回暖，国内的油服龙头有望借此机会打开全新市场，在国际市场竞争力和市占率有望进一步提升。我们认为本轮油价会在相对高位维持较长的时间，看好国内页岩油气大开发及海外市场复苏双驱动，全面看好油气设备与油服板块，具体推荐标的，请见报告原文链接：六、轻工行业观点

伴随PMI需求改善，造纸下游为配套必需品，是大宗需求改善的前瞻指标，且未来两年禁止外废进口及禁塑令逐步确立，需求大概率好转，我们结合造纸产业链各个环节的供需关系，建议2020H1配置造纸板块标的。
木浆行情判断：供需边际改善需求：自20年下半年来终端需求复苏较好，持续处于高位，21年1月同比增长74%，环比增长8%。3月-5月文化纸教材招标叠加建党100周年招标，会有80-90万吨增量，新增6%-7%的需求。今年上半年浆/纸价格继续增长或维持高位确定性相对较强。供给：2020年下半年计划外检修增加，21年Q4会有一波阔叶浆产能投放（预计700万吨），纸浆呈现短期稍紧，长期宽松的态势。库存：港口库存较20H1波动回落，20年下半年浆厂坚定去库存，目前针叶浆库存回到正常区间，阔叶浆处于正常偏低水平。此外，21年1月份，巴西对中国阔叶浆出运量下滑，短期纸浆稍紧，做多情绪较好。木浆系造纸行情判断：基本面供需格局优化，涨价函落地情况良好当前文化纸、白卡纸在建党100周年，限塑令等因素驱动下，供需格局逐步优化，新增产能最快集中在21年下半年投产，库存处于正常水平。当前文化纸毛利率侵蚀幅度较大，我们预期3-5月教材及建党100周年招标将展现弹性。目前1月份500元涨价函落地良好，2、3月份仍各有500元涨价函落地。白卡纸2月份500元涨价函落地良好，3月份仍有500元涨价函。废纸行情判断：行情起步稍慢，但已呈现加速态势废纸行情慢于木浆行情，但当前纸价有加速态势，21年主要将有两个驱动因素：（1）禁废令正式落地；（2）海内外需求修复。禁废令：龙头纸厂海外布局主要集中于22-23年，我们测算认为21年禁废令仍有400万吨缺口，能够弥补缺口的因素在于国废回收效率提升及东南亚进口成品纸。随着全球需求向好，我们认为进口成品纸能提供新增产能有限，禁废令仍能一定程度上优化供需格局。需求：需求端自20年下半年以来持续向好，21年1月废纸终端需求同比/环比增长82%/3%，随着海内外需求修复，废纸供需格局将边际优化。库存：为应对21年禁废令，废纸及成品纸在20年下半年有一定囤货，但整体处于正常水平，根据历史数据，废纸库存天数与纸价明显负相关，后续需关注库存天数的拐点。投资建议：具体推荐标的，请见报告原文链接：七、建筑建材行业观点

水泥：水泥供需格局较好，区域竞争相对有序。对于节后复工的需求弹性保持乐观。淡旺季切换，水泥均价有望企稳回升。节前，全国水泥均价较去年同期低约50元/吨左右；考虑到Q1-Q2基建及地产的投资强度较20年有提升，判断水泥价格有一定向上弹性。
数字水泥网讯，2月19日起，长三角沿江地区水泥熟料价格迎来节后第一轮上涨，幅度30元/吨。熟料价格超预期提前上涨，主要有两个因素：一是节前熟料价格下调幅度较大，基本降至进口熟料成本线附近，外来熟料进入量大幅减少，粉磨站库存一直较低；二是春节前后，华东本地各大企业熟料库存也保持相对偏低水平，在40%左右。春节过后，随着粉磨站继续备货，主导企业积极推动价格恢复性上调。玻纤：玻纤是建材领域中，唯一受益于全球经济复苏的大类。节前，玻纤价格持续上调，多数厂主流产品货源仍较为紧俏；短期，各池窑企业供应端变动不大，随着全球经济持续复苏，玻纤价格有望持续上行；观察PPI-玻纤指数，已为14年以来高点。20年12月以来，中国巨石股价连创新高，主要由于供需错配所带来的电子布价格上行所致，巨石在电子布电子纱的全球份额约为20%左右，有望直接受益电子纱电子布涨价。玻璃：12月玻璃行业需求受南方地区强赶工模式的支撑，整体表现强劲。节前玻璃含税价格已创近年新高。浮法玻璃价格上涨有阶段性供需失衡因素，也有光伏玻璃新增产能受限的影响。注意到，21年玻璃供给或有增长，但年内地产竣工未到景气高点，供需有望保持紧平衡，关注节后复工需求端变化。
低估值建筑蓝筹是否有机会？建筑央企板块超跌已有4年，前期主要有1）央企降杠杆率；2）基建投资（行业需求）不及预期；3）PPP项目的资金期限错配，带来的自由现金流的负面影响等。交易层面，18-20年的央企股权划转，国新的减持，以及ETF换购等也压制了股价表现。基本面层面，经过过去3-4年的行业下行周期，验证了央企的竞争力，其订单和收入增速明显提速，表明建筑央企的市占率持续提升；央企去杠杆的压力测试下，主要企业净利润增速保持2位数增长，归母净利润增速个位数增长，表明央企抗风险能力较优；随着降杠杆目标告一段落，主要企业ROE也将逐步回升，业绩增速或有提速空间。至于PPP项目对于央企的影响已经边际减弱，基建公募REITs的推出或可能进一步盘活央企的存量资产，提高整体的资产周转率并能改善自由现金流。随着目前市场风格的切换，低估值的价值股已有不错的表现，目前建筑央企相较于银行、地产等已有一定的比价优势，同时基本面也有确定性改善的空间，建议可积极配置。

建筑方向，进攻方向，钢结构依旧是首选：

装配式建筑是人口红利步入尾声的必然选择，其发展趋势及方向不会改变，是建筑中的新兴产业。2019年以来，政策暖风频吹，明确“钢结构+住宅”技术路径；2019年以来，主要钢结构企业，订单、收入及利润提速。前期市场担忧钢价上涨是否会影响钢结构装配式建筑的推广？我们强调，装配式建筑采用钢结构体系亦或是混凝土体系取决于建筑适用场景，在公共建筑、基建等领域钢结构渗透率还在提升过程中，背后是钢结构体系的大跨度、自重轻等优势，此类建筑中推广钢结构装配式对造价成本的敏感度不高；住宅领域钢结构应用目前主要集中在农居等底层建筑中，高层建筑领域钢结构装配式的比例非常低，还在推广的初期。短期，钢价上涨并未影响钢结构装配式的应用。对于生产制造型企业而言，钢价上涨也有利于其存货价值的重估。

建筑方向，关注经营性设备租赁出租时长的增长。

经营租赁的模型可以拆分为租金价格x出租率x设备规模。出租率指标与全年可出租时长有正相关。20年疫情之后，以华铁应急为代表的租赁商，其出租率维持较高水平，但由于疫情带来全年出租时长的不可逆减少，压低了其利润率。设备租赁在我国是成长性赛道，海外经验证明设备租赁龙头能够实现强者恒强。租赁商的报表特征为高利润率、高ROE以及良好的经营性现金流，但其资产偏重、杠杆率高，依赖持续资本开支；若能够轻资产模式运行，则可强化前述正面因素，强化租赁商作为渠道商及服务商的属性及壁垒。具体推荐标的，请见报告原文链接：八、汽车行业观点

2021年一季度汽车行业或将进入过热期，历史上对应工业行业“先复苏、后通胀”阶段，景气度轮动下，建议关注基建产业链及海外需求占比高的零部件个股。
历史上两轮经济周期下，汽车行业库存周期均领先工业库存周期，2021年一季度汽车行业将进入过热阶段，对应了工业行业“先复苏，后通胀”的阶段。自2012年至今，汽车行业经历了三轮周期，2019四季度汽车行业开启第二产能周期下第三库存周期复苏，行业景气度上行。2020年疫情的影响下，复苏节奏有所反复，2020下半年再次确认复苏。汽车作为工业行业的重要构成项，同时作为工业下游，自身库存周期牵动着工业库存周期的运行，并有一定领先性。前两轮经济周期中汽车行业均领先工业约2个季度进入复苏期。本轮汽车周期已于2019年四季度确认复苏，疫情影响复苏中断后再次确认复苏，已经持续两个季度，并大概率于2021年一季度进入过热，复盘前两轮周期，大概率对应着工业行业的复苏阶段。历史上两轮汽车周期的过热期还对应了工业复苏以及复苏向过热的切换，期间PPI强势，对应经济“先复苏、后通胀”阶段。2020年上半年行业或将进入过热和滞涨阶段，过热期行业将产生利润弹性，需求信号传导至中游行业（重卡、零部件）。表征下游需求的乘用用车增速2020年下滑6%，本轮汽车周期自2019年Q4触底回升，2021年中性假设增速5%，预计一季度正式进入此轮周期主动补库存阶段，历史几轮汽车周期下，该阶段对应了行业利润主导股价阶段，需求信号传递至中游（零部件、重卡）行业。重卡行业2021年会经历正常的调整，2022年后再次稳定在120W+的中枢，核心零部件和龙头份额持续提升。重卡行业在2016年以来在环保排放和更新需求的推动下获得了持续的增长，预计2021年行业进入阶段性自然调整，2021年下滑25%左右，上半年增速好于下半年。电动车高增速仍将延续，渗透率接近10% ，未来10年产能周期下有效供给开始持续释放。预计2021年电动车继续增长，增速接近50%，主要的增量来自特斯拉、比亚迪和长城等车型周期较强的自主品牌、大众以及宏光。汽车行业固定资产投资增速开启未来10年产能周期，电动智能车有效供给将加速释放。投资建议：乘用车板块以及前期的大市值零部件龙头将强势震荡，低估值零部件将发生估值修复。2020年三季报前后汽车板块在2021年主动补库预期下实现了显著的超额收益，但公募基金持仓比例没有提升，陆港通资金主导下乘用车和大市值零部件表现强势，且估值在高位。预计随着2021年板块正式切换至主动补库存，进入预期向业绩兑现阶段，前期涨幅较大个股将强势震荡，景气度轮动叠加基建投资提速、海外需求复苏，驱动低估值、海外收入占比高的零部件个股估值修复，具体推荐标的，请见报告原文链接：