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华住集团（上）：酒店界“国货崛起”

海豚投研 长桥海豚投研 2022-03-18
收录于话题
#华住酒店 3 个
#系列研究 65 个
- 这是 海豚投研 的第 205 篇原创文章 -

提起华住集团，大家可能会有几分陌生，但提起华住旗下的汉庭酒店、桔子酒店和全季酒店，想必大家都至少住过一次或曾经听说过。

华住集团为国内民企背景，原名汉庭酒店，2012 年更名华住，以经济型酒店起家，到布局中端酒店市场，再到进军高端酒店领域，致力于成为效率为先的全品牌酒店集团。公司创始人季琦拥有超20年的酒店管理经验，被誉为“创业教父”（季琦将于2021年10月1日起卸任华住集团CEO的职位，但仍保留公司董事会董事长职务），分别于1999年及2002年先后创立了携程和如家连锁酒店，2005年又创立华住集团，华住于2010年美国纳斯达克上市，2020年在香港联交所主板二次上市。

华住是酒店品牌管理的典范，不断雕琢酒店服务标准，不仅经济型酒店后来居上，且中端先发布局规模领先，较快并购整合等外延扩张，目前已经成为全球第九，国内第二的酒店龙头。海豚君认为华住优秀的本质来自于优秀的组织能力及激励机制，对不同层级员工的诉求和管理方式符合平台型组织的特征，具备自我迭代能力，经营效率为酒店行业标杆。

但我们同时也应认识到，酒店需求端与宏观经济高度相关，受2020年疫情影响，酒店需求遭遇断崖式下跌，海豚君认为这其实是给酒店行业做了一次压力测试，测试的结果是单体酒店很惨，2020年携程上关闭了15万家酒店，其中98%是单体，但以华住为首的连锁酒店在集团支持下展现出优秀的现金流，进行逆势规模扩张。

海豚君认为华住集团的长期核心优势在于用互联网思维解构传统酒店行业，重视用户流量，齐全且清晰的品牌矩阵，满足差异化需求，并以加盟扩张迅速圈地取得优势地位。

而就短期业绩表现而言，2021年上半年华住营业收入已经出现恢复性上涨，虽然受国内三季度旺季疫情反复，以及海外疫情等不可控因素，公司下调三季度业绩指引。

但海豚君认为不改复苏大趋势，作为酒店业的龙头，优秀的资产值得持续关注，对于华住集团的个股研究，海豚君主要关心以下几个问题：
  • 古老的酒店生意，能有什么看头？
  • 单店经营背后的硬实力：尖子就是不一样
  • 品牌的魅力：“招安“单体酒店，逆周期能力杠杠的
  • 扩店背后的结构玄机：中高端化、全球化
  • 华住会员模式是如何实现高效运作的？
  • 落到投资上，华住是国内市占率第二大酒店集团（第一名为锦江酒店），但说到总市值，华住已把第二名远远甩在后面，当前市场给予估值标准是什么？

本篇主要解决前四个问题，以下是具体内容：


一
古老的酒店生意，能有什么看头？


提到酒店，可能很多人都提不起来兴致，一个古老到不能再老的生意，能有什么花样？但事实上，这么一个异常传统的赛道，也可以有美好的故事。

而这个美好故事一定程度上就是源于一个简单的常识性想法：一个14亿人口的国家，一年下来人均出游4-5次，国内街头巷尾，民俗、客栈、酒店林立，那么在大出行时代，会不会有那么一个可以类比国际知名酒店集团的“国货”的酒店集团崛起？

我们先看一组对比：

酒店确实一个比较成熟的传统行业，这几年客房数量增速（3.6%）甚至不及GDP增长速度。只是，这里有一个结构性机会：

我们出门会觉得大街小巷都是住宿的地方，但这些大多都是不太知名的单体酒店，事实上到2019年，国内有“品牌感”的连锁酒店从客房数量的角度，占比区区25%左右，而全球早已跨过了40%的门槛。

数据来源：Frost & Sullivan、华住招股书

大量单体酒店的存在，让酒店行业格局异常分散，国内连锁化率低，中国酒店连锁化率约为25.77%与欧美国家相比仍有较大差距。

数据来源：Frost & Sullivan、海豚投研

龙头市占率差距也大：中国酒店龙头市占率明显较低，2020年经济型连锁酒店CR3为38.72%，与美国的62.46%差距较大。

数据来源：公司公告、盈蝶咨询、海豚投研

其中，2020年中端连锁酒店CR4为77.81%，低于美国的84.48%。

数据来源：公司公告、盈蝶咨询、海豚投研
（备注：美国为中端与中高端市场加总）

而单体酒店从客流角度，还有一个尴尬问题：既然是酒店，一般是供外地人住的，本地位置做却是外地人的陌生人生意，有点名气让人知道很重要，但是一个个不知名的单体酒店，想让外地人知道非常难。

虽说现在多的是OTA平台，多多少少能排雷，基于单个酒店老板的个体化运营让外地用户很难预知真正的住宿环境。而现在，现在国内人们出行的时候，对住宿条件要求要求越来越高，一个服务标准、品质标准，下订单之前对酒店服务可预期的“连锁”化酒店服务就尤其重要。

而且如果是酒店连锁品牌，前端可以形成稳定的品牌用户心智，后端大量酒店用品可以集中采购，标准化管理，降低后端成本，这个就是所谓的连锁品牌展店的规模优势。

而参照海外的酒店晋级之路，国内酒店行业的中期趋势大概率是：酒店行业从单体走向连锁，连锁酒店从经济型走向中高端，这个也是国内酒店行业投资的最大行业基本面。

在确定了赛道机会后，国内连锁也不少，三家比较大的连锁玩家——华住集团、锦江酒店、首旅如家，海豚君为何只说华住？抛开后两者是国资背景，市场化响应能力不说，海豚君还是用硬实力来说话。


二
单店经营背后的硬实力：
尖子就是不一样


酒店收入扩张的两大驱动：量——品牌矩阵下的酒店门店数量和结构，背后是经营策略和扩展速度问题；更展示经营能力的其实是价——单店创收能力。

先说单店创收，或者说间夜创收能力，主要看三个核心指标Occ、ADR和RevPAR。

1）Occ，全称为Occupancy，译为入住率/出租率，是指某一特定时期实际售出的客房间夜数与可售房间夜数量的比率。

2）ADR，全称为Average Daily Rate，是指已售客房平均房价（客房收入除以实际出售间夜数量）。

3）RevPAR，全称为 Revenue Per Available Room，是指每间可供出售房收入（客房收入除以可供出售间夜数量）。

三个指标关系如下：
RevPAR(每间可售房收入)= Occ(入住率)x ADR(平均房价)

海豚君下文以华住集团和国内其他两大酒店集团锦江、首旅进行指标数据对比分析来说明，当前华住集团在国内经营业务的恢复情况。

2021年第二季度，三大酒店集团入住率整体都在持续回升。华住入住率为82.3%，同比增长13.5%，但与2019年同期86.9%的入住率相比，尚未恢复至疫情前水平。

其实除了华住，锦江和首旅同期入住率也不如2019年同期，反映的是疫情影响下，行业依然在下行周期之内，但逆势扩张之下，入住率指标上，华住持续领跑同行。

数据来源：公司公告、海豚投研整理
（备注：华住为国内不含被征用酒店的综合入住率，首旅如家不包括管理输出酒店）

2021年第二季度，华住中国在营酒店（不包括征用中的酒店）日均房价为255元，同比增长38.3%，较2019年同期增长8.1%，这个背后是华住中高端酒店入住率恢复好于经济型酒店，中高端占比提升，拉动了整体日均房价，表现同样明显超出同行。

数据来源：公司公告、海豚投研整理
（备注：华住中国blended不包括被征用酒店，首旅如家不包括管理输出酒店）

华住集团的另一重要指标——RevPAR（每间可供出租客房收入）在今年第二季度为210元，较2020年第二季度的127元同比上升了58.1%，同时也恢复到了2019年第二季度178元的水平以上，华住中国RevPAR明显优于锦江境内和首旅如家，在国内依旧拥有率先走出行业低谷的实力。

数据来源：公司公告、海豚投研整理
（备注：首旅如家数据不含管理加盟酒店，华住数据不含德意志酒店数据，锦江数据仅为境内）


三
单体酒店纷纷投靠
逆周期能力杠杠的


看完单酒店经营能力之外，再看华住拓店能力。

华住集团旗下酒店从创收角度主要分两种：
  • 第一种是集团以租赁物业及自有物业模式进行直营的酒店，该部分业务的增长主要通过单店住宿收入的上涨驱动，对应硬品牌；
  • 第二种是以加盟模式加入的自由特许经营酒店，主要分为管理加盟和特许加盟（管理和特许的主要区别在于管理酒店会由华住向单个酒店派出酒店经理），对应软体品牌。

直营收入比较好理解，这里详细说一下酒店管理加盟收入来源：

（1）首次特许经营费：可以理解为一次性品牌“上牌费”，一家酒店8万-50万；

（2）持续性特许费：按月中抽取每家酒店收入的3-6.5%作为月特许费；

（3）流量费：如果是通过华住的中央预定系统获取的订单，大约是房费的8%；注册华住会（华住的会员预定系统）的话，会员费15-135元，属于华住集团；

（4）系统维护与技术信息费：譬如使用华住数字化系统，月费2500-3500元；

（5）管理服务费：这个针对委派了酒店经理的管理加盟酒店，特许加盟没有，相当于付给酒店经理的薪酬，华住旗下经济型品牌月费用大约八千至两万。

数据来源：公司公告、海豚投研

一定程度上可以理解为华住在各个细分酒店档位，用重资产模式来打磨好产品，形成硬酒店资产，来树立品牌调性；

成熟之后，再逐步通过轻资产的来做管理模式和品牌等软实力的输出，用这种软体酒店，做进一步的管理与品牌变现，软体酒店更加体现了酒店行业连锁化的趋势。

这两种模式对应公司的主营收入上：一方面是直营酒店的收入，另外一方面是加盟酒店的加盟费用及其他相关服务费用收入，公司目前来自加盟模式的收入占比不断上升。

数据来源：公司公告、海豚投研

从最近业绩来看，2021年年初以来华住集团国内已经开始稳定复苏：2021年上半年公司实现营收59亿元，同比+49.1%，相比2019年同期还有12.7%的正增长，妥妥跑超行业。

数据来源：公司公告、海豚投研

快速恢复背后是华住“逆势扫店”的经营策略：最近两年尤其是疫情中，很多单体酒店举步维艰，在这种情况下，强者反而容易扩张，华住趁势加大了酒店加盟的速度，而华住自带品牌号召力也有比较强的会员流量体系，加盟华住有助于引流，因此单体也愿意加盟。

而当下，华住加盟店收入增长目前主要受门店数量扩张驱动，单店收费保持稳中有升的态势。

门店扩张上，华住早期的打法是以重资产的直营店为主，这个打法前期投入成本较高、开店速度较慢，从2012年调整了打法，更为侧重轻资产的加盟方式，如此就可以减少前期成本、提升开店速度。

譬如，2016年~2020年华住的直营店数量从624家增长至753家，但占比却从19%下降到11%。加盟酒店增长速度则异常迅猛，从2018-2020年两年的净增门店数量已经是2017年的两倍。

数据来源：公司公告、盈蝶咨询、海豚投研整理

海豚君认为一向以标准品牌为主的华住未来将以“硬品牌+软品牌”的灵活经营模式来赋能单体酒店，酒店风格和设施的标准化要求使得标准品牌的加盟成本更高，相比同定位标准品牌，软品牌加盟条件更加灵活，覆盖数量更大、适合更脆弱的单体酒店，有利于公司保持较快的拓新速度。


四
海量扩店背后的结构玄机
中高端化、全球化


华住集团以经济型酒店起家，后通过自创、收购和合作不断丰富品牌矩阵，加码中高端。

（1）经济连锁期：2005、2008年自创经济型品牌“汉庭”、“海友”，于2013年收购经济型品牌“怡莱”。

（2）中端发力期：2010年创办中档酒店“全季”，2013年针对中高档酒店市场推出“漫心”和“禧玥”两个品牌。2016年起华住通过收购及合作加快对中高端市场的跑马圈地。

a. 先是2016年完成与雅高集团的交易，拿下雅高旗下五个品牌美爵、诺富特、美居、宜必思尚品和宜必思的在华经营权，其中美爵、诺富特和美居均为中高档品牌，美爵为高档品牌，等级均高出目前华住体系内大部分品牌。

b. 2017年收购了桔子水晶酒店（旗下“桔子”、“桔子水晶”）、布洛斯酒店（“花间堂”）、德意志酒店全球业务（施柏阁、美轮美奂酒店、“IntercityHotel ”、“Jaz in the City”“Zleep Hotels”）等一系列中高端品牌及运营权。

目前公司旗下经营超过20多个酒店品牌，覆盖覆盖各类消费群体。

数据来源：公司官网、海豚投研整理

截至2021年6月30日，华住中国待开业酒店数为2696家，中端及以上酒店占比达51.96%。海豚君认为基于国内消费升级和市场需求，公司发力中高端市场，持续优化产品矩阵，有望成为华住未来增长的“第二曲线”。

数据来源：公司公告、海豚投研整理

根据发达国家经验，一国的收入结构与酒店结构之间存在稳定的正相关关系，而我国高中低收入群体占比为1:4.5:4.5，目前豪华、中高端和经济型酒店占比为1:3:6，中端酒店占比与收入群体不匹配，中高端连锁酒店规模仍有较大提升空间。

以相对成熟的欧美市场为参照，海豚君预计我国酒店行业结构将从1:3:6过渡至1:4:5，中高端酒店占比将持续扩大并稳定于44%左右。

而华住作为国内酒店龙头将获得中高端酒店市场扩容带来的红利，海豚君预计华住未来中高端酒店占比将继续提升。

数据来源：公司公告、海豚投研整理

根据海豚君调研反馈，华住未来每年至少要做100家以上的增量的中高端酒店，这些酒店未来着力于一、二线城市和旅游目的地市场，以存量改造升级为主，预计公司 2023年以前新开业至少500家中高端酒店。

数据来源：公司公告、海豚投研整理

同店数据恢复程度看，除了持续优于首旅和锦江，华住中高端RevPAR恢复好于经济型RevPAR。


数据来源：公司公告、海豚投研整理
（备注：锦江为累计数据，首旅和华住单季度数据）


五
小结


海豚君主要带大家梳理了华住集团加盟为主的商业模式、当前中国酒店连锁化率的情况以及华住集团的多品牌矩阵战略。

后疫情时期，酒店行业供求关系有望继续改善，华住集团做为头部公司依靠规模+管理经验+品牌声誉+轻资产加盟运营建立护城河，海豚君短期建议重点关注经营数据修复进度，中长期关注华住集团依靠下沉市场+存量改造中高端升级+软品牌吸收非标扩大市占率。

本篇到此结束，下篇海豚君将梳理梳理华住集团收入相关以外的关键财务指标、提炼其会员模式的核心竞争力，并尝试给出海豚君对华住集团的价值判断。



风险提示：此文出于传递更多信息之目的，文章内容仅供参考，不构成投资建议。


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