康泰转债套利分析-大概率年化收益超20%

投资如树，茁壮成长

目前进攻型且有一定防守的平衡性（可转债根据风险分类分为进攻性、平衡性、防守型，进攻性可转债体现为价格高于130且体现股性，防守型则价格在110元且体现债性，平衡型则价格为110-130且同时具有债性和股性双重特征）、目前具有非常强进攻性的可转债不多，而康泰转债算是一个较好的投资标的（但溢价率较高），下面详细分析一下康泰转债的套利空间；

一、公司的基本情况

深圳康泰生物制品股份有限公司主营业务为人用疫苗的研发、生产和销售。公司的主要产品为免疫规划疫苗、非免疫规划疫苗。目前已上市销售的产品有无细胞百白破b型流感嗜血杆菌联合疫苗、重组乙型肝炎疫苗(酿酒酵母)、23价肺炎球菌多糖疫苗、b型流感嗜血杆菌结合疫苗和麻疹风疹联合减毒活疫苗,产品种类涵盖免疫规划疫苗和非免疫规划疫苗。公司为国内最早从事重组乙型肝炎疫苗(酿酒酵母)生产的企业之一,生产规模位居国内疫苗行业前列。目前医疗股，被锤了又锤，整体很受伤，但是我非常看好医药行业，可以减少消费，但不可能减少医疗，中国老龄化日益严重，医药行业是一个永生不死的行业，个人认为比大消费更好的赛道；

二、财务简要分析

收入与净利润

2018年之前，发展非常迅速，收益和净利润都高速增长；2019年略有减少，2020年受疫情影响，依然还有16.36%的增长，表现出色；

数据来源于雪球（以下未说明数据来源的均来自雪球）

2021年前三季度，因疫情好转，收入明显增加，前三季度收入就超过了2020年全年，且净利润大幅增长；

盈利能力及财务风险

ROE表现出色，尤其是2019年之前，因2020年降低了负债率，导致ROE也急剧下降，考虑2020年资产负债率才22.13%，还有很大的可操作空间，后期可期可待；

毛利率达85%以上，说明毛利丰厚，很容易赚钱，是个好行业，净利率也非常高，是个好赛道；

存货周转速度下降，已经达到了529天，约1.5年，非常慢，需要关注；应收、应收周转天数也同时增长，可能跟2020年疫情有关；

2021年前三季度发现，数据在变好，说明只是疫情临时短期影响，并非公司问题；

货币资金相对较少，仅占总资产的8.9%；应收占总资产的16.83%，有应收暴雷风险；存货占总资产4.56%，风险较小，但考虑存货周期过长，可能有折价的风险；

固定资产工程占总资产的23.78%，属于轻资产，后期公司折旧压力小，维持竞争力的成本较小；其他非流动资产中有5亿存款，货币资金需加上5亿；

其他流动性资产为预缴企业所得税、待抵扣增值税；

而2021年三季报，货币资金增加了30亿，占总资产的29.56%，标明公司收回了货款；存货占总资产6.98%，有增加趋势，考虑销售有增长，周转加快，可能是销售备货所致；

其他非流动资产增长了9亿，增长了119%，报告备注说明主要是本报告期购买期限较长的大额存单及预付工程设备款增加所致；因没有明细，无法判断情况，需要格外注意；

固定资产工程占总资产的26%，公司具有一定的发展潜力和空间，考虑目前资产负债率才32.14%，还有很大的财务杠杆空间；

但很奇怪的事，公司有大把钱做定期存款和大额存单，却去借钱，尤其是短期借款4.92亿，莫非借款利息比存款利息低？且公司账上有足够的的钱运营，并非临时缺钱，当然，目前账上的部分资金是因为发行可转债得来的，资金用途受到一定限制，且刚拿到手不久，具体的需要看年报才可以得知；

销售费用非常高，占营收的38.84%，压力非常大；研发费用逐年增长，且2020年已超过10%，同时当期费用化，这点非常好，说明公司非常注重研发，同时也比较友好，利润质量较高；

资产减值损失较大，同时信用减值损失也较大，公允价值变动也非常大，可能存在调整利润的情况；

数据来源于同花顺-爱问财

净利润现金含量一直保持在60%-90%之间，现金含量非常低，这跟医药行业有关；经营性现金流一直在增长，利润也在增长，说明在变好；

数据来源于同花顺-财经

三、行业地位-竞争力分析

在细分行业，康泰生物属于领先地位，值得投资；

附加说明一下，原本想在公司网站找一个非常好看且具有代表的图片作为文章封面，但公司网站几乎没有资料，可见公司对网络建设、宣传推广，并非很注重，这种理念和意识可能会导致公司不注重信息化、网络化，虽然并不能代表全部；

四、估值

数据来源于亿牛网

目前估值处于历史超低位，但是，集采的影响非常大，个人虽然很看好医药公司，但是医药公司具有高度不确定性，风险较高，故在我看来，给予35倍市盈率比较合适，也就是我仅认为目前估值属于中等，不属于低估，还不到便宜的时候，也还没到加仓的时间，按35倍市盈率计算，股价应为70元左右；

目前股价距最高点，已下跌66.48%，也就是下跌了2/3，直接腿折而不是腰折，即使是腿折，估值依然高，我想等到膝盖折，等横盘且稳定后方可进仓；

五、可转债情况

数据来源于集思录

目前转股价值为77.21，可转债价格为126.312，溢价率为63.6%，价格较高溢价非常高，几乎贵正股一倍；发行规模20亿，剩余规模20亿（2万忽略不计），规模一般，几乎未转股；到期日2027-7-14，还有5年半，转债占比3.47%，占比较小，2021年前三季度报显示准货币资金为39.96亿，有息负债为23.52亿，短期有息负债为4.92亿，偿债压力很小，但是可转债发行的20亿资金用途受限，用于两个项目，真正可使用资金仅为20亿左右，公司有一定转股的动力；

刚发行半年，为了实现强赎转股，公司于2021.12.31通过下修转股价，公司有强赎的意愿，且诚意满满；

但是目前医药医疗受到集采、国外影响，行业全面性杀估值、杀逻辑，这一点非常要命，资金是规避风险的，也就是说暂时医药医疗可能会横盘中螺旋式下跌，不合适此时加仓；

但是，可转债已经跌无可跌了，因为可转债有市场预期在，大概率不会跌破120元，也就是回撤幅度大概率不会超过5%，已经在我的接受范围之内，将在不日之内加仓，为什么不是马上呢？因为目前大部分资金都用于其他可转债套利了，只剩下小额资金，加仓没有意义，等吉视、岭南涨到目标值后，卖出即马上买入约5%仓位的康泰转2，正股暂时不买入，可转债后期可能还会下修，具体需要看公司股东意愿；

正股需要等到35倍市盈率也就是70元左右，方可买入；考虑康泰正股平均持有成本为153.59，目前获利持仓仅占3.4%，后期再大幅下跌的可能性很低了；

可转债可以一直持有到170元，低于170元可以不卖，为什么是170元呢，在不考虑下修的情况，正股只要业务只要超出预期，完全会大涨，虽然很难涨到原来的最高点，但涨一倍的可能性是非常大的，此时转股价约为153，考虑溢价率为15%，即可转债价格约为170元；正股暂不适合，不做预估；

七、套利失败分析
目前可转债95%以上都是以强赎为结局，康泰并无充足资金进行可转债赎回，也必然走向强赎的道路，公司不至于20亿可转债而违约，当然也不是没有这个可能，只是概率很小很小，在我看来可以忽略；

如强赎不成功，康泰转2到期赎回，按112赎回，每张亏损约14元，时间为5年半，这个概率太小，我们也可以一直等待，而可转债投资最大的要求，就是等待，就像播种一样，等待收获的时间很长，但收获一定会满满的；

八、买卖条件

可转债的价格在126元左右，可以买入，达到170元后可以卖出，至于具体卖出时间和节点不可预知，只等正股起飞；为什么只有5%持仓呢，因为时间不定，可能需要较久；后期待正股处于横盘时，再加仓至15%；

考虑目前股价已经下跌了近一年，但估值还处于中等，市场情绪非常低迷，而打破这样局面，唯有公司拿出超预期的业绩，方可能爆发性上涨，这个可能性在半年报之前可能性非常小，但半年报也就是8月份之后，可能会爆发，故预计最短时间不会短于半年，最长时间不会超过1年半（设定增长超预期，我个人也看好），按明年4月发布年报公告来说，时间约1年2个月，预期收益率约20.91%；

考虑正股被打压，可能起飞需要一段时间，但做投资，最重要的能力就是等待，老鹰狩猎时，会盯着猎物一动不动，只有瞅准时机才出手，一击即中，快、准、狠；

因为正股不便宜，故暂时不持有正股，具体买卖前面已说明，需要等到市盈率为35的时候；如加仓正股，考虑正股股价较高，原则仓位不会超过10%，这里说明一下，我一般不参与超过60元的股票，主要是受本金限制，太贵无法补仓，且非常容易导致仓位过重；

文章所述的可转债，均为案例使用，不作为投资建议，投资有风险，入场需谨慎，请独立思考。

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