招商宏观赵宏鹤 | 通胀对政策的影响力将趋于减弱
文 | 招商宏观张静静团队
核心观点
8月食品价格涨幅走弱，一定程度上是建立在7月环比远高于季节性的基础之上，实际上主要品类的价格仍运行在偏高水平。非食品价格涨幅走弱，反映的状态是内需和外需全面走弱，国内房地产、疫情压力和海外通胀高企、货币紧缩是主要因素。
对比来看，8月行业PPI环比表现与7月大体一致，反映的问题仍然是内需和外需全面走弱的状态。从上下游关系看，自上而下的PPI跌幅依次收窄，中下游行业面临的成本压力进一步缓解。
如果国内经济有所修复，接下来一段时间CPI和PPI的环比表现有望改善，而同比基数上升将抑制CPI读数上行、同比基数下降将抑制PPI读数下行，通胀数据将进入相对平稳期，对国内政策的影响力也将减弱。
正文
一、食品、非食品CPI全面回落
8月CPI同比2.5%，较上月回落0.2%，低于WIND预期的2.8%；环比-0.1%，较上月回落0.6%。
食品CPI同比6.1%，较上月回落0.2%；环比0.5%，涨幅低于季节性，较上月回落2.5%。结构上，猪价环比上涨0.4%，远低于上月的25.6%，与生猪出栏扰动恢复正常、高温天气抑制猪肉消费需求有关；鲜菜环比上涨2.0%，单月涨幅低于季节性，但考虑到7月环比高达10.3%（远高于季节性），本月菜价绝对水平仍在高位运行，与南方高温干旱影响蔬菜供应有关。本月食品价格涨幅走弱，一定程度上是建立在7月环比远高于季节性的基础之上，实际上主要品类的价格仍运行在偏高水平。
非食品CPI同比1.7%，较上月回落0.2%；环比-0.3%，涨幅同样低于季节性，较上月回落0.2%。结构上，工业消费品价格环比-0.7%，降幅较上月扩大0.2%，一方面是内需不足，上游工业品的价格压力逐渐向中下游消费品传导；另一方面是全球经济走弱，油价下跌传导至能源消费品。服务消费价格环比走平，低于上月的0.3%，国内疫情压力上升导致出行价格明显回落。本月非食品价格涨幅走弱，反映的状态是内需和外需全面走弱，国内房地产、疫情压力和海外通胀高企、货币紧缩是主要因素。
二、工业品价格继续快速下跌
8月PPI同比2.3%，较上月回落1.9%，低于WIND预期的3.0%；环比-1.2%，降幅较上月收窄0.1%。考虑到7月的环比下跌1.3%是2008年金融危机时期以来的最大单月跌幅，8月环比在此基础上继续下跌1.2%，工业品价格表现相当疲弱。
从行业层面看，与CPI中的工业消费品部分相一致，本月各行业PPI环比几乎全线负增长，仅烟酒饮料、纺织服装、非金属采选保持小幅正增长；跌幅较大的行业集中在能源化工（油气开采、能源加工、煤炭采选、化学制品、化纤制造）和上游原材料（黑色采选和冶炼、有色采选和冶炼、非金属制造）。对比来看，8月行业PPI环比表现与7月大体一致，反映的问题仍然是内需和外需全面走弱的状态。
从上下游关系看，自上而下的PPI跌幅继续依次收窄，中下游行业面临的成本压力进一步缓解。生产资料PPI环比-1.6%，跌幅小幅收窄0.1%，其中采掘工业PPI环比-4.5%，原材料工业PPI环比-2.4%，加工工业PPI环比-0.9%；生活资料PPI环比-0.1%，跌幅扩大0.3%。
三、通胀对国内政策的影响力减弱
8月CPI和PPI自7月之后继续以超出市场预期的水平回落，根本原因还是在于内需和外需的同步走弱，房地产、疫情、油价等多重因素同频共振。
往后看，8月底开始，国内经济稳增长的主观动力提升（政策力度、执行效率）、客观条件改善（气候、能源），内需复苏的基本条件具备。高频数据显示，9月第1周工业部门供需两端均出现积极变化，预计下一阶段的结构特征是内需修复对冲出口回落。
疫情方面，随着防疫措施持续优化，局部疫情对区域经济的冲击力度减弱、持续时间缩短。统计自6月之后发生过大规模疫情的省份，疫情过峰多在15天左右、疫情收尾多在30天左右，社会面清零介于两者之间，一般不会对经济造成长时间严重冲击。因此，本轮疫情有望在接下来1-2周过峰回落。
总的来看，如果国内经济有所修复，接下来一段时间CPI和PPI的环比表现有望改善，而同比基数上升将抑制CPI读数上行、同比基数下降将抑制PPI读数下行，通胀数据将进入相对平稳期，对国内政策的影响力也将减弱。
风险提示：
国内疫情压力超预期；海外经济下滑幅度超预期。
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