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招商宏观 | 两因素四象限,各类资产的表现与前景

招商宏观 招商宏观静思录 2023-09-23

张静静    S1090522050003    

报告发布时间:2023年9月17日

文 | 招商宏观张静静团队


核心观点

在流动性中性前提下,以久期为横轴、经济预期为纵轴,得到四个象限组合:“短久期+弱预期”、“长久期+弱预期”、“短久期+强预期”以及“长久期+强预期”。商品空头属于“短久期+弱预期”资产、商品多头属于“短久期+强预期”资产,长端利率债当属“长久期+弱预期”。站在当下,权益资产应被视为“长久期+强预期”。6-7月的政策预期阶段“短久期+弱预期”资产“撤退”推动商品期货价格走高。8月底第一波政策落地以来,“短久期+强预期”资产(商品多头)以及“长久期+弱预期”资产(长端利率债)都已反应,唯独“长久期+强预期”资产还在等待。我们预计经济转弯需三步走(稳定总量、盘活存量、提振信心),目前仅是第一步,随着后续政策落地与工业企业利润改善,权益资产的表现期也将临近。

流动性中性下,两因素、四象限以及当前各类资产的象限位置。流动性对于各类资产存在非对称式、非线性影响。在流动性中性前提下,以久期为横轴、经济预期为纵轴,得到四个象限组合:“短久期+弱预期”、“长久期+弱预期”、“短久期+强预期”以及“长久期+强预期”。商品空头属于“短久期+弱预期”资产、商品多头属于“短久期+强预期”资产,长端利率债当属“长久期+弱预期”。站在当下,权益资产应被视为“长久期+强预期”。

国内经济触底、稳增长政策发力。1)库存周期位置切换,逐渐利好“强预期”资产。7月中美PPI同比触底回升,且在全球价值链重塑的背景下,PPI同比回升具有持续性,进而中美(乃至全球)共振进入被动去库存,预计年底前进入主动补库存。2)稳增长政策将对Q4及明年经济形成助力。6-7月政策预期并未兑现,但8月底以来事情出现了实质性变化,政策基调已由适度调结构向大力稳增长切换,只不过目前是第一步(稳定总量),预计后续还有“盘活存量”和“提振信心”两个环节。此外,8月经济数据明显改善,加上政策助力,Q4到明年经济回暖确定性增强。

“四象限”内各类资产对于当前经济与政策的反应及其前景。1)6-7月的政策预期阶段“短久期+弱预期”资产“撤退”推升了商品期货价格。2)8月底政策落地以来,“短久期+强预期”资产以及“长久期+弱预期”资产都已反应,唯独“长久期+强预期”资产还在等待。事实上,长债调整不仅仅是对政策落地的反应,也是通缩预期扭转、经济数据转好的结果。预计,长债调整或尚未结束,但也意味着债券配置盘可以看到更多的买点。3)“长久期+强预期”资产权益将如何选择方向?可以更积极一些了。中国工业企业利润增速与PPI(库存周期)相关性极高,未来一年多工业企业利润增速将持续回升,并有望在明年上半年转正。剔除2014-2015年流动性极度充裕的阶段后,工业企业利润累计同比对于沪深300走势的预判非常有效。站在此时,虽然国内市场风险偏好未必马上回暖,但距离国内权益资产的表现期已经越来越近了。不过,我们不排除在市场真的变好之前还有波动。

正文


一、流动性中性下,两因素与四象限

我们知道在流动性快速扩张的阶段,所有资产可以实现普涨;相反,若流动性匮乏(甚至爆发流动性危机),各类资产也可以同跌。换言之,在流动性异常波动阶段,讨论大类资产配置或者轮动的相对意义大于绝对意义。当然,流动性快速扩张阶段长久期资产更为受益。若从资产期限角度看,长债、权益、房地产都属于长久期资产,短债、商品等资产则为短久期资产。如图1所示,金融危机后美联储三轮QE以及疫后美联储扩表阶段,纳斯达克涨幅均显著超越了道琼斯和大宗商品;如图2所示,剔除降息因素影响,长期看美联储扩表的最终结果是引发了美债长短端利差收窄直至倒挂。

但是,由于流动性收紧阶段的基本面因素极为多元化(通缩、通胀、经济过热、经济滞胀等不同情形),因此美联储缩表未必对长久期资产形成更显著的负面影响,或者说这种负面冲击更像是灰犀牛除非爆发流动性危机。如图1-2所示,2017-2018年缩表期间纳斯达克并未明显跑输道琼斯及大宗商品、长短端美债利差亦仍在收缩。可见,流动性对于各类资产存在非对称式、非线性影响。

此外,各类资产也会反映不同的经济预期,比如商品多头反映强预期、商品空头和债券往往反映弱预期,权益资产多数时间会反映强预期,但在流动性极度充裕阶段,权益资产也可以无视经济的短期变化。进一步看,权益资产风格轮动也与经济预期变化有关。
若假定流动性中性,那么我们可以利用经济预期和久期两个因素划分的四个象限理解近期国内各类资产的表现。在流动性中性前提下,以久期为横轴、经济预期为纵轴,得到四个象限组合:“短久期+弱预期”、“长久期+弱预期”、“短久期+强预期”以及“长久期+强预期”。商品空头属于“短久期+弱预期”资产、商品多头属于“短久期+强预期”资产,长端利率债当属“长久期+弱预期”。站在当下,权益资产应被视为“长久期+强预期”。

二、国内经济触底、稳增长政策发力

(一)全球共振进入被动去库存,年底前有望迎来主动补库

我们认为7月中美PPI同比反弹是该指标进入回升通道的标志,并意味着中美(乃至全球)共振进入被动去库存,这与我们5月29日报告《原油、库存周期与美元的微妙状态》的观点一致。那么此轮PPI同比回升趋势的动力是什么?全球价值链重塑。

我们在报告《站在人民币国际化的起点》中指出每一次产业转移都会推升产业承接国城镇化率,且在产业承接的后半程往往是城镇化率的加速攀升期。假若把这种变化放置在全球维度,可以得到图5,也即:全球城镇人口增速。不难发现,全球城镇人口增速每隔十余年就会出现一次增速跳升,但不久后再回归下降通道,这一跳升就是产业承接国加速城镇化的结果。但是,城镇化率加速期往往在城镇化率为30%-70%阶段,一旦超过这一范围,城镇化率就会呈现出缓慢、匀速上升的特征。如图5所示,在中国城镇化率加速期也未能令全球城镇人口增速明显反弹,可见在全球城镇人口扩张的中后期,即便仍有印度这样的大国即将进入城镇化率加速期,对于该指标的拉动也非常有限。换言之,全球地产对于全球总需求的意义已然不复当年。
进而,我们认为此前市场极为关注的全球地产周期的弹性大概率已经偏弱。进一步来看,我们在8月18日报告《价值链重塑下的全球资本开支上升周期》中指出,去年美国两大法案推动今年本土制造业投资加速的同时亦扶持部分新兴国家制造业区域化加速,而欧洲《芯片法案》也将助力欧洲制造业投资进入加速期。我们甚至可以把这一阶段类比为2008年中国四万亿财政刺激计划,目前刚刚走到类似“2009年中”的位置。全球价值链重塑过程即是本轮库存周期的主要动力,这一过程叠加偏低的库存也将大概率推动大宗商品保持上行趋势。
如图7-8可知,中美PPI与工业品价格同比同趋势,进而,不排除Q4国内PPI同比因去年商品价值高基数而阶段调整,但预计回升趋势已于7月确立,这一变化意味着中美(乃至全球)共振进入被动去库存。一般而言,被动去库存阶段仅1-2个季度,因此年底前大概率切换至主动补库存
(二)国内诸多经济数据已触底

8月起,国内经济数据出现底部信号:我们在7月宏观经济预测报告(8月1日发布)中指出《诸多指标的同比底部出现》;7月进出口数据表明《年内当月出口增速低点已至》(8月8日发布);四象爱数的卫星数据大致说明7月《建筑施工同增止跌》(8月11日)。9月以来我们持续观察到经济数据回升证据:8月宏观经济预测报告中我们指出《积极因素正在积累》;8月通胀如期回升,猪油共振是主要动力(9月10日报告《通胀如期回升,动力结构是关键》);四象爱数卫星数据显示出8月《建筑施工继续回暖》(9月10日报告)。
目前看,8月宏观经济数据已强势回升,单月实际GDP两年同比增速4.1%,高于7月的3.5-3.6%,更高于整个2季度的3.3%,是自今年3月之后,单月经济增速首次重回全年目标线以上。照此形势外推,全年经济目标大概率可以实现。如果3季度实际GDP两年同比增速在3.8-3.9%,则前3季度的实际GDP同比增速在4.8-4.9%。只要今年后续经济环比走势基本符合近年季节性,全年实际GDP同比增速即可达到4.8%以上,环比略微改善即可非常接近5%(详细分析请参考9月16日点评《经济回暖,全年目标进度如何?》)
(三)稳增长政策将对Q4及明年经济形成助力

我们在2月16日报告《全面稳增长还是适度调结构?》中指出,内外两个逻辑评估2023年政策更倾向于中期稳增长兼具适度调结构,进而政策力度或较为温和、经济上行斜率较平但更持续。短期看,不算好消息;中期看,不是坏消息。
事实上,在Q2经济调整期市场就对政策充满了期待,6-7月关于稳增长政策是否即将落地的讨论不绝于耳。我们在6月19日周观点《当性价比足够高》讨论过去年以来国内存在四个维度政策:跨周期、逆周期、稳增长与防风险。跨周期推动产业升级,产业政策与部分外交政策与此有关;去年Q3央行曾指出需警惕通胀上行风险,可见央行的逆周期政策虽针对就业,但可与需求侧脱钩;政治局会议提出风险后会立即出台政策回应。很显然,6-7月政策基调仍以适度调结构和央行逆周期为主。
但事情在8月下旬开始发生了变化。我们在8月27日周观点《转弯三步走:稳定、盘活、提振》中指出,在经历6-7月经济下行之后,经济转弯需三步走(稳定总量、盘活存量、提振信心),印花税及再融资政策的推动是政策端迈出的第一步。随后,“认房不认贷”等房地产政策也在各地陆续推行。可见,政策端有了实质性变化,已经由适度调结构开始向大力稳增长转向。
近期经济数据转好与政策落地同步,经济转弯三步走中第一步“稳定总量”已经成型。往后看,地方“化债”以及“化债”后解决地方政府资本金问题成为关键,若资本金落实,那么中央财政的配套资金也将被盘活,城中村等项目的推进也就会更为顺畅。
日前,由发改委设立的民营经济发展局值得关注。民营经济发展局的主要职责是:跟踪了解和分析研判民营经济发展状况,统筹协调、组织拟订促进民营经济发展的政策措施,拟订促进民间投资发展政策。建立与民营企业的常态化沟通交流机制,协调解决民营经济发展重大问题,协调支持民营经济提升国际竞争力。我们今年的研究重点之一就是探讨在全球价值链重塑过程中的中国企业竞争力,民营经济发展局的设立大概率是在产业升级过程中为民营企业提供宏观指引的机构,一旦机制厘清,民营投资亦有望进一步回升并为就业和经济赋能。
目前国内失业率虽再次回到5.2%低位水平,但仍高于疫前水平,加上通胀水平仍在低位,表明目前国内经济增速处于潜在增速下方,一旦政策发力,经济回升前景可期。结合前文,目前的转变将令Q4至明年经济企稳;若盘活财政资金、提振民营竞争力与信心等政策也陆续落地,明年国内经济有望明显好于2022-2023年的两年复合增速

三、“四象限”内各类资产对于当前经济与政策的反应及其前景

6-7月的政策预期虽未能转化为现实,但已经对资产表现产生了影响,“短久期+弱预期”资产“撤退”推动商品期货价格走高。如图10所示,去年11月至春节前钢材期货价格显著好于现货,二者比价走高,今年6-7月亦然,期货反映预期、现货反映现实,可以说都是“强预期、弱现实”的映射。但,这两个阶段又有差异。春节前对于政策预期不高,但对于经济预期很强;6-7月刚好反过来,是政策预期高,但经济拐点何时出现却仍有分歧。但是,商品市场有多头和空头两种角色,并且交易期限较短,无论经济是否迎来拐点,只要政策落地对商品空头都是重锤,进而,我们认为春节前商品价格走强的动力是“多头进攻”,而6-7月商品价格走高更多可能源于“空头撤退”。此外,此间“长久期+强预期”资产股票有所企稳,但节奏上显得比较犹豫,“长久期+弱预期”资产长端利率债的反应则相当有限。换言之,政策预期阶段“短久期”资产会先于“长久期”资产反应
8月底第一波政策落地以来,“短久期+强预期”资产(商品多头)以及“长久期+弱预期”资产(长端利率债)都已反应,唯独“长久期+强预期”资产还在等待。如图11所示,6月以来国内商品走势显著强于海外,原因有很多,但是8月以来二者比值的加速走高大概率说明政策落地提振了短久期资产商品多头的信心。同期,长端利率债也出现了调整,且在降息、降准政策下仍未能扭转调整态势。事实上,长债调整不仅仅是对政策落地的反应,也是通缩预期扭转、经济数据转好的结果。如图12所示,每一次名义增速的波动都会引发长债利率的波动,尽管幅度并不对等。而名义增速则由实际增速和价格因素两方面影响。即便市场对于政策落地后未来经济前景仍有分歧,但CPI同比与PPI环比双双转正表明通缩阶段已经结束,商品价格上行趋势也预示了通胀回升并非基数效应和偶然。进而,我们认为长债调整或尚未结束,但也意味着债券配置盘可以看到更多的买点
那么,“长久期+强预期”资产权益最终将如何选择方向?我们认为可以更积极一些了。中国至今仍是制造业大国,工业企业利润增速与PPI(库存周期)相关性极高,基于前文,我们预计往后看的一年多时间里工业企业利润增速将持续回升,并有望在明年上半年转正。而除了2014-2015年流动性极度充裕的阶段外,工业企业利润累计同比对于沪深300走势的预判也非常有效。站在此时,虽然国内市场风险偏好未必马上回暖,但距离国内权益资产的表现期已经越来越近了。不过,我们不排除在市场真的变好之前还有波动


风险提示:
第一,如前文所述,国内政策“稳定总量”已经成型,假若“盘活存量”和“提振信心”落实不及预期,国内市场或仍有波动;第二,警惕如极端天气、地缘政治风险升温对中美经济的冲击;第三,警惕美联储超预期加息对国内市场的负面影响,关注央行货币政策超预期风险。
以上内容来自于2023年9月17日的《两因素四象限,各类资产的表现与前景》报告,报告作者张静静,执业证号S1090522050003,详细内容请参考研究报告。

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20230603 财政政策的空间

20230603 非农是否是强弩之末?——5月美国就业数据分析

20230602 谋定后动——2023年中期货币流动性展望

20230601 等待破晓——2023年中期国内宏观经济展望

20230601 数据滑向目标下线——5月PMI点评

20230531 价格水平不断下跌的影响——显微镜下的中国经济(2023年第19期)

20230530 美国债务上限风险解除了吗?

20230529 政策重心或将切换——宏观周观点(2023年5月28日)

20230528 A股、港股下挫幅度较大——大类资产配置跟踪(5月22日-5月26日)

20230527 中游装备制造业利润增速明显回升——2023年4月工业企业利润分析

20230525 今年工业企业利润增速能否转正?

20230524 生产形势继续走弱——显微镜下的中国经济(2023年第18期)

20230523 负债成本是LPR下调阻碍——5月LPR报价点评

20230522 还会更差吗?——宏观周观点(2023年5月21日)

20230521 美元反弹,黄金大跌——大类资产配置跟踪(5月15日-5月19日)

20230520 中亚峰会的五方面主要成果——中亚峰会点评

20230519 人民币是否存在持续贬值压力?

20230519 财政收支进度节奏加快——2023年4月财政数据点评

20230518 出口数据真的有水分吗?

20230517 投资需求可能还在下滑——显微镜下的中国经济(2023年第17期)

20230517 复苏之路走向何方——4月经济数据点评

20230515  “弱”和“复苏”哪个更重要?——宏观周观点(2023年5月14日)


20230514 全球主要权益市场均表现不佳——大类资产配置跟踪(5月8日-5月12日)

20230513 是时候再聊聊库存周期了

20230512 卫星视角下的4月基建地产边际变化

20230512 居民存贷双收缩的背后——4月金融数据点评

20230511 三重周期压制,通胀何时企稳——4月通胀点评

20230511 美国通胀迎来关键分项拐点——美国4月CPI点评

20230510 出口增速要换挡吗?——4月进出口数据点评

20230509 两院分裂如何影响美国债务上限?

20230508 天量信贷去哪儿了

20230507 夯实经济底——宏观周观点(2023年5月7日)

20230506 就业韧性将引发FED政策预期波动——2023年4月美国就业数据分析

20230505 “逆周期”与“跨周期”切换的锚是什么?——“就业—通胀”政策框架

20230504 距离降息还有多远?——美联储5月FOMC点评

20230503 服务业的强劲修复不会昙花一现——显微镜下的中国经济(2023年第16期)

20230502 日央行会不会是下一只黑天鹅?

20230501 债市明显走强——大类资产配置跟踪(4月24日-4月28日)

20230430 三个逻辑进一步强化——4月PMI点评

20230429 冷热不均——宏观经济预测报告(2023年4月)

20230428 美联储加息:结束的开始——美国一季度GDP点评

20230428 提质,稳量,防风险——政治局会议的三个要点

20230427 现实与预期的分化如何收敛——大类资产配置的脉络

20230427 工业企业利润开始爬坡——3月工业企业利润分析

20230426 美国商业地产风险三问

20230425 4月政治局会议的看点——显微镜下的中国经济(2023年第15期)

20230424  怎么看经济运行逻辑与政策思路的变化?——宏观周观点(2023年4月23日)

20230424  避险情绪驱使权益市场回调——大类资产配置跟踪(4月17日-4月21日)

20230423 为什么人民币汇率“不动”了?

20230421 一季度金融数据发布会的几个亮点

20230420 沿着三条线索——复苏换挡期的经济亮点

20230419 前置发力,稳收增支——2023年3月财政数据点评

20230419 服务消费与出口可能是2 季度经济成色的决定性因素——显微镜下的中国经济(2023年第14期)

20230418 弱预期下的强现实——1季度经济数据点评

20230417 两指标确认经济的“位置”——宏观周观点(2023年4月16日)

20230416 降息博弈进行时——2023Q1货币政策例会点评

20230416 债市对经济基本面反应钝化——大类资产配置跟踪(4月10日-4月14日)

20230414 必然多于偶然——2023年2023年3月进出口数据点评

20230413 哪些资产尚未Price-in美国通胀加速回落前景?——3月美国CPI点评

20230412 起点还是终点?——3月金融数据点评

20230412 复苏与“通缩”为何共存——3月通胀点评

20230411 稳就业关键期 政策环境将继续优化——显微镜下的中国经济(2023年第13期)

20230410 预期正在修复;人民币积蓄升值动能——宏观周观点(2023年4月9日)

20230409 卫星视角下的3月基建地产边际变化

20230408 美国就业供需缺口加速修复——3月美国就业数据分析

20230407 各行业海外布局的选择和表现有何差异?

20230406 站在人民币国际化的起点——兼谈宏观与大类资产研究范式的变化

20230405 FED面临两难?可能问题并不复杂

20230404 供给改善 需求换挡——显微镜下的中国经济(2023年第12期)

20230404 2023年4月2日“总量的视野”电话会议纪要

20230403 预期渐明——宏观周观点(2023年4月2日)

20230402 数据方差收敛;社融持续改善——3月宏观经济预测报告

20230402 风险偏好回暖带动权益市场上行——大类资产配置跟踪(3月27日-3月31日)

20230401 复苏即将进入换挡期——3月PMI点评

20230331 小荷才露尖尖角,预期开始起变化

20230330 央行结构性工具如何助力消费?

20230329 需求继续回暖仍需政策支持——显微镜下的中国经济(2023年第11期)

20230328 工业企业利润增速触底——2023年1-2月工业企业利润分析

20230327 阶段性预期底部——宏观周观点(2023年3月26日)

20230326 从财政四本账看2023年财政发力重点

20230326 国内权益市场表现好于债市——大类资产配置跟踪(3月20日-3月24日)

20230325 基础设施REITs政策落地释放的积极信号

20230324 蓄势待发——大类资产配置的脉络

20230323 “预期陷阱”与“临门一脚”——3月FOMC点评

20230322 经济环比修复速度向均值回归——显微镜下的中国经济(2023年第10期)

20230321 怎么理解海外风险传导的逻辑与影响?

20230320 “盲人摸象”阶段即将告一段落——宏观周观点(2023年3月19日)

20230319 原油大跌,黄金大涨——大类资产配置跟踪(3月13日-3月17日)

20230318 收入降速,前置财政将持续发力——2023年1-2月财政数据点评

20230318 怎么看超预期的降准?

20230317 复盘:美联储加息结束后的资产表现

20230316 开年经济复苏的成色和亮点——1-2月经济数据点评

20230316 超额续作下,降准概率降低——3月MLF操作点评

20230315 FED政策转向前的代价——硅谷银行事件跟踪

20230315 通胀或逐渐成为次要矛盾——2月美国CPI点评

20230314 总理答记者问的要点总结和学习体会

20230314 投资需求继续扩张——显微镜下的中国经济(2023年第9期)

20230313 债强股弱——大类资产配置跟踪(3月6日-3月10日)

20230313 警惕海外负面因素的传导——宏观周观点(2023年3月12日)

20230312 卫星视角下的2月基建地产边际变化

20230312 就业未传递更坏消息——2月美国就业数据分析

20230311 信贷“大小月”规律终被打破——2月金融数据点评

20230311 怎么看海外流动性风险?先“危”后“机”——硅谷银行事件点评

20230319 怎样理解CPI大幅低于预期——2月通胀点评

20230309 美国劳动力市场指标全梳理

20230308 出口好于预期,进口恢复仍需等待——1-2月进出口数据点评

20230307 无需对出口过度悲观

20230307 如何理解5%的GDP目标增速——显微镜下的中国经济(2023年第8期)

20230306 预期波动后,需关注复苏结构——宏观周观点(2023年3月5日)

20230305 从有限信息中能看到什么——政府工作报告点评

20230305 权益市场表现强劲——大类资产配置跟踪(2月27日-3月3日)

20230304 美国通胀将如何演绎?从货币和通胀的关系谈起

20230303 国别信用风险评价指标体系

20230302 PMI提供的三个事实和三个猜想——2月PMI点评

20230301 社融回升,持续关注生产端修复——2月宏观经济预测报告

20230301 全球疫后修复红利还剩多少?境内服务消费篇

20230228 经济复苏能否持续——显微镜下的中国经济(2023年第7期)

20230227 有“安全垫”的守候——宏观周观点(2023年2月26日)

20230225 美元继续走强——大类资产配置跟踪(2月20日-2月24日)

20230225 稳准狠——四季度《货币政策执行报告》解读

20230224 社融与M2增速差回升下的资产特征——“中国式QE”系列报告第四篇

20230223 消费复苏的两个阶段——内需复苏系列报告(三)

20230222 地方政府债务处置及风险

20230221 高频指标仍处于季节性回升过程中——显微镜下的中国经济(2023年第6期)

20230221 LPR不变,房贷利率下行——2月LPR报价点评

20230220 低斜率但更可持续——宏观周观点(2023年2月19日)

20230219 信用债收益率继续下行——大类资产配置跟踪(2月13日-2月18日)

20230218 财政重整之后的鹤岗有什么变化?

20230217 上、中、下游行业库存周期分别走到了哪儿?

20230216 全面稳增长还是适度调结构?

20230215 降息迟到还是缺席——2月MLF操作点评

20230215 预期中的超预期——1月美国CPI点评

20230215 弃旧立新的日本央行——日本央行行长提名点评

20230214 生产形势加速从底部回升——显微镜下的中国经济(2023年第5期)

20230214 2023年2月12日“总量的视野”电话会议纪要

20230213 好消息、坏消息与预期分歧——宏观周观点(2023年2月12日)

20230212 “中国式QE”的三支箭

20230212 原油价格走高——大类资产配置跟踪(2月6日-2月10日)

20230211 冰火两重天的信贷——2023年1月金融数据点评

20230210 通胀仍不构成当前主要风险——1月通胀点评

20230207 经济低水平改善不会影响稳增长政策节奏——显微镜下的中国经济(2023年第4期)

20230206 两个预期差——宏观周观点(2023年2月5日)

20230205 大宗商品价格普遍走弱——大类资产配置跟踪(1月30-2月3)

20230205 春耕莫等闲——大类资产配置的脉络

20230204  海外市场开始修正预期——1月美国就业数据分析

20230203 全球疫后修复红利还剩多少?出入境篇

20230202 是时候警惕缩表冲击了——2月FOMC点评

20230201 经济修复,通胀先行——1月宏观经济预测报告

20230131 如何评估复苏力度和政策映射——1月PMI点评

20230131 当月利润增速降幅已现收窄——2022年12月工业企业利润分析

20230131 经济修复,财政收支差额缩小——2022年12月财政数据点评

20230130 节前热度可持续吗?——宏观周观点(2023年1月28日)

20230128 复苏一小步:春节假期的国内关键词

20230128 春节期间的海外二三事

20230127 疫后美国消费行为变化:一次性,还是可持续?

20230126 “中国式QE”的表与里

20230125 房地产复苏的经济意义超越地产链本身——内需复苏系列

20230124 五问出口

20230123 外资持续布局我国权益市场——大类资产配置跟踪(1月16-1月20)

20230122 供需触底 静待节后反弹——显微镜下的中国经济(2023年第3期)

20230120 预期内的维持不变——1月LPR报价点评

20230119 美国信用市场风险有多大?

20230118 6.7之后人民币汇率怎么走?

20230118 经济数据的几个意料之外和启示——12月经济数据点评

20230117 复苏初现——宏观周观点(2023年1月14日)

20230116 一月降息落空怎么办?——1月MLF操作前瞻

20230116 权益市场表现积极——大类资产配置跟踪(1月9-1月13)

20230115 价格先行——显微镜下的中国经济(2023年第2期)

20230114 哪些行业受外需掣肘最大?——12月进出口数据点评

20230114 美国CPI年内跌破3概率大增——12月美国CPI点评

20230113 复苏型通胀魅影初现——12月通胀点评

20230112 财政将从五方面发力

20230111 社融接近触底——12月金融数据点评

20230110 降储蓄的是与非

20230109 经济短周期低点已过——宏观周观点(2023年1月7日)

20230108 人民币资产保持强劲——大类资产配置跟踪(1月2-1月7)

20230107 就业韧性与经济衰退前景——12月美国就业数据分析

20230106 制造业向左 服务业向右——显微镜下的中国经济(2023年第1期)

20230105 招防御性存款、超额储蓄与消费潜力

20230104 晦暗若明——12月宏观经济预测报告

20230103 不乏积极信号——宏观周观点(2022年12月31日)

20230102 辞旧迎新之际,轻装上阵之时——12月PMI点评

20230102 权益市场交易量低迷——大类资产配置跟踪(12月26-12月30)

20221231 防疫优化闯关冲击高频数据——显微镜下的中国经济(2022年第36期)

20221231 降息在即——四季度货币政策例会点评

20221230 从居民两张表看疫后消费复苏——内需复苏系列(一)

20221229 美国经济的韧性及对中国放开后的启示

20221228 黎明之前——2022年11月工业企业利润分析

20221227 疫后会出现劳动力缺口吗?之海外经验

20221226 市场计入了怎么样的预期?——宏观周观点(2022年12月24日)

20221225 债市回暖——大类资产配置跟踪(12月19-12月23)

20221224 日本央行操作六问

20221223 箭在弦上的中国式QE——全国金融工作会议前瞻

20221222 经济重启,会有劳动力缺口吗?

20221221 全年财政收入或不及预期——11月财政数据点评

20221220 等待调降MLF破局——12月LPR报价点评

20221220 2022年12月18日“总量的视野”电话会议纪要

20221219 强预期与弱现实收敛——宏观周观点(2022年12月17日)

20221219 内外市场风险偏好下降——大类资产配置跟踪(12月12-12月16)

20221218 季末冲量还是防疫优化的影响——显微镜下的中国经济(2022年第35期)

20221217 天平的摆动——中央经济工作会议的五个要点

20221216 回到现实——11月经济数据点评

20221216 援兵已至——12月MLF操作点评

20221215 短鹰;长鸽——2022年12月FOMC点评

20221214 站在新周期的起点——2023年大类资产配置展望

20221214 23Q2美实际利率将转正——11月美国CPI点评

20221213 宽信用需降息配合——11月金融数据点评

20221212 国内疫情节奏及其对资本市场的影响——国内防疫放松影响系列(二)

20221211 警惕内外预期波动 ——宏观周观点(2022年12月10日)

20221211 中美权益市场情绪分化——大类资产配置跟踪(12月5-12月9)

20221209 通胀有压力吗——11月通胀点评

20221208 政治局会议两个关键变化——显微镜下的中国经济(2022年第34期)

20221207 是时候扩大内需了——2022年11月进出口数据点评

20221206 春天不再遥远——宏观周观点(2022年12月4日)

20221205 怎么看待国内放松防疫后的消费与通胀

20221204 积极信号下的交易——大类资产配置跟踪(11月28-12月2)

20221203 需要担心时薪增速吗?——2022年11月美国就业数据分析

20221202 加速出清有助经济重启——显微镜下的中国经济(2022年第33期)

20221201 内外转折点——11月宏观经济预测报告

20221130 在事情变好之前——11月PMI点评

20221129 最差阶段过去了吗?

20221128 利润增速筑底——2022年10月工业企业利润分析

20221127 生产形势边际企稳——显微镜下的中国经济(2022年第32期)

20221127 疫情波动加剧市场博弈——大类资产配置跟踪(11月21-11月25)

20221126 如期到来的降准——央行降准操作点评

20221125 越南、中国港台放松防疫后的经济、政策与资产——海外防疫放开观察系列(三)

20221124 日、韩、新“躺平”后的经济、政策与资产表现——海外防疫放开观察系列(二)

20221123 美欧英“躺平”后的经济、政策与资产表现——海外防疫放开观察系列(一)

20221122 波澜再起的数字货币市场——海外风险预警系列(二)

20221121 风口浪尖上的越南——海外风险预警系列(一)

20221120  内需是基本盘——宏观周观点(2022年11月19日)

20221119  “货币桥”测试落地,数字人民币跨境结算加速

20221118  货币政策开始收敛了吗?——三季度〈货币政策执行报告〉解读

20221117 10月经济数据中的星星之火——显微镜下的中国经济(2022年第31期)

20221117 财政收入追赶进度,基建支出增速回正

20221116 缩量符合近期货币政策操作逻辑——2022年11月MLF操作点评

20221116 下一阶段的经济修复会好于预期吗

20221115 站在美元的顶部——2023年宏观经济展望海外篇

20221114 地产政策放松进入第三阶段:择时与影响

20221114 数据向左,预期向右——宏观周观点(2022年11月12日)

20221113 十字路口——2023年宏观经济展望国内篇

20221112 房地产开发商融资环境可能开始改善——显微镜下的中国经济(2022年第30期)

20221112 超预期降温的美国通胀——10月美国CPI点评

20221111 回落中的亮点:企业中长期贷款增速持续回升

20221110 民主党“小败”,市场或将进入衰退交易——2022美国中期选举点评

20221109 通胀的变数——10月通胀点评

20221108 外需加速转弱——10月进出口数据点评

20221107 内外皆有积极信号——宏观周观点(2022年11月5日)

20221106 这些经济体,“躺平”后的消费变化

20221105 失业率触底回升态势逐渐明朗——10月美国就业数据分析

20221104 库存周期到底了吗?——显微镜下的中国经济(2022年第29期)

20221103 中期选举前重申通胀目标不会“错”——11月FOMC点评

20221102 历次FED加息期的那些新兴市场危机

20221101 疫情承压、基建持续发力——宏观经济预测报告(2022年10月)

20221031 疫情如芒在背——10月PMI点评

20221030 美联储加息的约束渐强——2022年三季度美国GDP数据点评

20221030 分岔路口——宏观周观点(2022年10月29日)

20221029 怎么看中期选举前的最后一搏

20221028 需求如何跟进供给改善

20221028 利润结构继续下沉

20221027 20大报告中的企业和行业

20221027 四季度基建增速仍有保障——2022年9月财政数据点评

20221026 央行的底气

20221025 疫情下的“经济账”与结构性特征——3季度经济数据点评

20221025 出口阻力进一步上升——2022年9月进出口数据点评

20221024 为什么美国不会发生“工资-通胀”螺旋?

20221023 均衡中寻找机会 ——宏观周观点(2022年10月22日)

20221021 全面降息必要性提升

20221021 微妙时刻——显微镜下的中国经济(2022年第27期)

20221020 2022年货币政策:宽而不溢、精准滴灌

20221019 子时还是寅时?——大类资产配置的脉络(2022年4季度)

20221018 流动性调节节奏改变——2022年10月MLF操作点评

20221018 中、下游多个行业的景气度正在上升——中观景气度系列(三)

20221017 中国式现代化——报告最闪亮的关键词

20221017 积极信号正在变多——宏观周观点(2022年10月15日)

20221016 价格出现抬头之势 ——显微镜下的中国经济(2022年第26期)

20221015 如何理解内外通胀形势的截然不同

20221015 2022年财政:积极、精准、可持续

20221014 核心通胀接近峰值——9月美国CPI点评

20221014 综合平衡的实现——2022年稳经济一揽子政策效果复盘

20221013 海外距离流动性危机有多远?

20221012 企业中长期贷款增速拐点已至

20221011 后疫情时代中国海外投资布局——全球产业链系列(二)

20221010 黄金:权益资产的左侧指标

20221009 国庆假期国内重要数据信息汇总

20221009 失业率与时薪同降意味着什么?

20221008 十一假期海外那些事儿

20221007 改变预期才能改变趋势——本轮地产政策效果测算

20221006 东盟产业承接的上限——全球产业链系列(一)

20221005 制造业怕什么?——日本2011至2015镜鉴

20221002 预计Q3经济增速在3.7-4.2%区间

20221001 9月工业生产可能超预期——显微镜下的中国经济(2022年第25期)

20220930 亮点、隐忧、契机——9月PMI点评

20220930 促消费成为政策发力的新目标——三季度货币政策例会点评

20220929 四季度信贷的新支撑——评央行设立设备改造专项再贷款

20220928 意大利大选:一场过关游戏

20220927 Q4修复态势不改——2022年8月工业企业利润分析

20220926 预期会否修复?——宏观周观点(2022年9月24日)

20220925 降准可期

20220924 英央行的不可能三角:宽财政、抗通胀、储备地位

20220923 房地产竣工改善势头有望延续——显微镜下的中国经济(2022年第24期)

20220922 美联储加息的边界——9月FOMC点评

20220921 竣工复苏:容易被忽视的经济亮点

20220920 人民银行“以我为主”的空间有多大?——兼评2022年9月LPR报价

20220919 经济仍在做加法——宏观周观点(2022年9月17日)

20220918 招商宏观 | 增量政策的拉动作用有多少?

20220917 冷热不均 结构分化——显微镜下的中国经济(2022年第23期)

20220916 进一步稳定内需的紧迫性——8月经济数据点评

20220915 有多少消费值得等待——四季度消费形势展望

20220915 看懂“MLF+存款利率”的组合拳

20220914 通胀预期差或令6月海外波动重现——2022年8月美国CPI分析

20220913 9月或为mini版6月——宏观周观点0912

20220912 莫高估政策性工具、低估稳地产效果

20220911 9月社融增速会不会反弹?

20220909  通胀对政策的影响力将趋于减弱——8月通胀点评

20220908 成都、深圳疫情会不会影响9月经济成色

20220908 跨过高温和限电,哪些行业景气度可能延续?

20220907 四个新变化如何影响出口?——2022年8月进出口数据点评

20220906 缓和人民币汇率贬值斜率——央行下调外汇存准金率点评

20220906 决断9月——大类资产配置的脉络(2022年9月)

20220905 短期确定性上升——宏观周观点0903

20220904 3.5%是不是美联储的心理关口?

20220903 9月FOMC或为分水岭——2022年8月美国非农数据分析

20220902 生产修复 出行下滑

20220901 基建投资增速将超过10%——8月宏观经济数据预测

20220831 财政的空间在哪?

20220831 情况正在发生变化——8月PMI点评

20220830 人民币贬值压力大吗?

20220829 理解“不大水漫灌”的正确姿势

20220829 内部压力与外部风险——宏观周观点0827

20220828 欧洲能源危机的可能与影响

20220828 Q3或是全年工业利润增速底——2022年7月工业企业利润分析

20220827 再度转鹰的鲍威尔才是关键——全球央行Jackson Hole会议点评

20220826 海外能源、电价上涨或助力我国全年出口超预期

20220825 五问南方高温:影响真的要结束了吗?

20220824 高频数据中的四川限电影响

20220823 本轮政策效果复盘——从情绪修复、资金支持到基本面改善

20220822 如何理解LPR降幅?地产与汇率的平衡

20220822 政策着眼于力争最好结果——宏观周观点0820

20220821 大类资产的天平向哪儿倾斜

20220820 防疫算政治账不影响经济工作力争实现最好结果的诉求

20220819 专项债限额使用路径可能更快明确

20220819 “芯片四方联盟”下,产业升级重点在哪儿?

20220818 由美日韩经验看我国产业升级前景

20220817 精准把脉人民币汇率

20220816 重回复苏的可行性与年底地产的决定性

20220816 中期选举,民主党还有胜算吗?

20220815 开启降息周期——8月MLF降息点评20220814 假若油价再度反弹20220814 政策的短期目标与中长期诉求——宏观周观点0813

20220813 国内商品期货、现货价格相继回暖

20220812 寻找社融新支点

20220811 踩对通胀的韵脚——2022年二季度《货币政策执行报告》解读

20220810 通胀重现19年格局,如何影响宏观政策?——7月通胀点评

20220809 “通胀削减法案”能否扭转中期选举乾坤?

20220809 从中观研究框架看弱复苏中的结构性亮点——中观景气度系列(一) 

20220808 全球产业链的演进路径展望与重构风险评估

20220807 产业链优势或令出口继续超预期——2022年7月进出口数据点评

20220807 确定性下降——宏观周观点0807

20220806 就坡下驴还是横生波折?——大类资产配置的脉络(2022年8月)

20220806 海外市场或重现波动——2022年7月美国非农数据分析

20220805 中国资本市场开放手册2022

20220804 变局下的产业链——多个制造业大国陷入贸易逆差的警示

20220803 关注价格与出行数据的积极信号

20220802 多重冲击、多重约束下的复苏——7月宏观经济数据预测

20220802 2020年货币市场流动性是如何回归中性的?

20220801 制造业超预期回落后的潜在结构性亮点——7月PMI点评

20220801 复苏进入分歧期——宏观周观点0731

20220730  美国陷入衰退了吗?——2022年二季度美国GDP数据点评

20220729 用好既定政策,坚持就是胜利——政治局会议给出的五个关键答案

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20220728 假若美联储重新“盖住”底牌——7月FOMC点评

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20220726 8月资金利率缺口会收敛吗?

20220725 美股的短期位置与长期风格

20220724 内需偏弱,但中美利差拐点初现——宏观周观点0724

20220723 高温下的“淡季”——经济观察系列(一)

20220722 海外还有哪些黑天鹅?

20220721 稳就业需要多少GDP增速?

20220720 平衡稳地产与防风险,7月LPR报价持稳

20220719 复苏交易将如何演绎——大类资产配置的脉络(2022年3季度)

20220717 四种宏观场景及政治周期驱动的大类资产轮动

20220716 减收增支快节奏,下半年路在何方?

20220715 未来的三种情景——2022年二季度中国经济数据分析

20220714 7月FOMC前的两个关键数据:加息100BP?

20220714 钱究竟流向了哪里?

20220714 信贷分化与杠杆回升——上半年金融统计数据新闻发布会点评

20220713 居民主动断供停工项目房贷影响评估

20220713 出口高增后的隐忧

20220712 亢龙有悔——6月金融数据点评

20220711 基于利润预期,7月关注哪些板块?

20220710 猪周期开启——6月通胀数据点评

20220710 控通胀压力仍大,7月加息预期强化——美国6月非农点评

20220709 FDI加速流入中国,从哪里来,到哪里去?

20220708 欧元、美元接近平价的背后

20220708 疫后全球价值链重塑、汇率弹性与制造业竞争力

20220707 服务消费初现改善迹象

20220706 衰退预期从哪里来,向哪里去?

20220705 央行30亿投放的双重意味

20220705 关于欧盟碳边境调节机制(CBAM)的简评

20220704 疫情退却,通胀升温——宏观经济预测报告(2022年6月)

20220702 出口放缓一致预期下的结构性亮点

20220701 三季度货币政策的变与不变

20220701 内外需驱动正在交换方向

20220630 积极信号持续增加

20220629 假若美股再跌,A股能否继续脱敏

20220628 复苏基础不牢固,积极关注中下游

20220627 经济走势的三种情景假设

20220626 国内经济篇:复苏不惧冲击——2022年中期宏观经济展望

20220625 应出尽出,静候花开——2022年中期宏观经济展望财政篇

20220625 螺纹钢期货价格为何大幅下跌?

20220624 总量不弱,结构正佳——2022年中期宏观经济展望货币篇

20220623 海外会出现流动性危机吗?

20220622 出口向左;进口向右——2022年中期宏观经济展望外贸篇

20220621 通胀压力:外弱内强——2022年中期宏观经济展望通胀篇

20220620 冲击转向缓和——2022年中期宏观经济展望海外篇

20220619  美联储加息的影响已经显现

20220618  地方政府性基金收支压力巨大

20220617  供给侧修复速度快于需求侧

20220616  是时候考虑FED结束加息的条件了

20220615  坚持复苏交易

20220614  兼容动态清零的经济增长路径

20220613   出口、PMI、社融超预期下还需要关注什么?

20220612  油价的最后一冲:假如美国CPI不回落?

20220612  信贷预期差兑现

20220611  三四季度CPI在不同场景下会怎么走?

20220610  出口超预期,是新增还是4月积压?

20220609  如何看待原油供需博弈?



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